في 20 يوليو 2026، تعرض قطاع النماذج الكبيرة للذكاء الاصطناعي في هونغ كونغ لموجة جديدة من عمليات البيع المكثفة. عند إغلاق التداول، بلغ سعر سهم Zhipu (02513.HK) قيمة 890.5 HKD، مسجلاً انخفاضاً يومياً بنسبة %19.56. وصل حجم التداول إلى 11.3789 مليون سهم، مع إجمالي قيمة التداول عند 11.091 مليار HKD. بعد الانخفاض الحاد يوم الجمعة السابق (17 يوليو) بنسبة %28.49، اتسع التراجع التراكمي لسهم Zhipu خلال آخر خمسة أيام تداول ليصل إلى %46.23. كما ضعفت MINIMAX (00100.HK)، وأغلقت عند 193.1 HKD بانخفاض يومي قدره %10.6، مع أدنى مستوى خلال اليوم عند 191 HKD وإجمالي قيمة تداول بلغ 1.104 مليار HKD.
هذه ليست حركة تصحيحية معزولة لهذين السهمين. فمنذ أواخر يونيو، شهدت شركات النماذج الكبيرة للذكاء الاصطناعي المدرجة في هونغ كونغ إعادة ضبط دراماتيكية في التقييمات. بدأ سهم Zhipu بالتراجع منذ أعلى مستوى سجله خلال اليوم عند 2,980 HKD في 22 يونيو، ليهبط بأكثر من %70 خلال شهر واحد ويفقد أكثر من 800 مليار HKD من القيمة السوقية. أما MINIMAX فقد كان الانخفاض أكثر حدة، حيث تراجع بأكثر من %85 من أعلى مستوى سنوي عند 1,330 HKD، ليصبح قريباً جداً من سعر الاكتتاب 165 HKD. وبينما ارتفع مؤشر هانغ سنغ بـ580 نقطة (%2.36) في ذلك اليوم، برزت الانخفاضات الحادة لهذين العملاقين في الذكاء الاصطناعي بشكل واضح مقارنة بالسوق الأوسع.
كيف انهارت قيمة سوقية تريليونية خلال شهر واحد فقط
لفهم المنطق الكامن وراء هذه الجولة من عمليات البيع، من الضروري مراجعة كيف وصلت تقييمات الشركتين إلى ذروتها—ولماذا انهارت بهذه السرعة.
طرحت Zhipu في بورصة هونغ كونغ في 8 يناير 2026 بسعر اكتتاب 116.2 HKD، مع قيمة سوقية أولية تقارب 52.8 مليار HKD. بعد الإدراج، ارتفع سعر السهم تدريجياً ليصل إلى أعلى مستوى خلال اليوم عند 2,980 HKD في 22 يونيو—أي أكثر من 24 ضعف سعر الاكتتاب، مع ذروة القيمة السوقية عند 1.33 تريليون HKD. وبالمثل، قفز سهم MINIMAX إلى 1,330 HKD في منتصف مارس، مع قيمة سوقية تقترب من 420 مليار HKD.
الدافع الرئيسي وراء هذا الارتفاع في التقييم كان توقعات السوق العالية بشأن آفاق التحول التجاري والتقدم التكنولوجي للنماذج الكبيرة المحلية للذكاء الاصطناعي. ومع توجيه سرد الذكاء الاصطناعي لتدفقات رأس المال العالمية، أصبحت أسهم النماذج الكبيرة في هونغ كونغ أصولاً نادرة "خاصة بالذكاء الاصطناعي"، وجذبت استثمارات مركزة. لكن علاوات التقييم المفرطة تواجه تصحيحاً حتمياً إذا لم تدعمها أرباح مستدامة. نسبة السعر إلى الأرباح لسهم Zhipu سلبية، مع ربحية السهم عند -11.17 HKD؛ وMINIMAX أيضاً تسجل خسائر. ومع بُعد تحقيق الربحية، كان انهيار التقييم مسألة وقت فقط.
لماذا أصبح فك القيود على الأسهم المحفوظة المحفز المباشر لانهيار التقييم
تتطلب فقاعات التقييم وقتاً لتتشكل، لكن انفجارها غالباً ما يكون بفعل حدث واضح. بالنسبة لـZhipu وMINIMAX، كان هذا الحدث هو فك القيود على الأسهم المحفوظة في أوائل يوليو.
حدثت أول جولة لفك القيود على أسهم Zhipu في 8 يوليو، بإجمالي 25.6816 مليون سهم، أي %5.76 من إجمالي أسهم الشركة، وكانت معظمها في حوزة 11 مستثمراً رئيسياً. قبل هذا الحدث، كان لدى الشركة 11.74 مليون سهم قابلة للتداول بحرية فقط؛ وقد ضاعف هذا الحدث تقريباً عدد الأسهم المتاحة. بعد ذلك بفترة وجيزة، في 13 يوليو، أتمت Zhipu إصدار 19.78 مليون سهم H جديدة، مما زاد من الأسهم القابلة للتداول.
أما MINIMAX فقد واجهت تأثيراً أكبر. ففي 9 يوليو، تم فك القيود عن %34.25 إلى %48 من أسهمها، أي ما يعادل 107 إلى 153 مليون سهم. شمل فك القيود ليس فقط المستثمرين الرئيسيين، بل أيضاً العديد من المساهمين قبل الاكتتاب. بخلاف Zhipu، حيث تعهد نحو %70 من المستثمرين الرئيسيين بالاحتفاظ طويل الأمد، كان فك القيود في MINIMAX تحت سيطرة المستثمرين الماليين، مما خلق ضغط بيع قوي بطبيعته. في أول يوم لفك القيود، هبط سعر سهم MINIMAX بنحو %18، وانخفضت القيمة السوقية إلى نحو 93.3 مليار HKD. اختلال التوازن بين العرض والطلب الناتج عن فك القيود هو القوة السوقية الأكثر مباشرة التي تدفع تصحيح التقييم—فعندما يتوسع العرض فجأة ولا توجد قوة شراء كافية، تبحث الأسعار حتماً عن نقطة توازن جديدة.
كيف يعيد وصول Kimi K3 المفاجئ تشكيل المشهد التنافسي
إذا كان فك القيود على الأسهم صدمة من جانب العرض، فإن التحول المفاجئ في المنافسة الصناعية يهز منطق الاستثمار طويل الأمد في النماذج الكبيرة للذكاء الاصطناعي.
في الساعات الأولى من 17 يوليو، أعلنت Moonshot AI عن نموذجها الجديد Kimi K3، الذي يحتوي على 2.8 تريليون معلمة—أكبر نموذج مفتوح المصدر عالمياً. وعلى قائمة Frontend Code Arena الموثوقة، سجل Kimi K3 نتيجة 1,679، متجاوزاً Fable 5 (1,631) وGPT-5.6 Sol (1,618)، ليصبح أول نموذج مفتوح المصدر يتفوق على جميع النماذج المغلقة المصدر الأجنبية في قائمة برمجة رئيسية.
تتجاوز أهمية هذا الحدث حدود إطلاق منتج واحد. فنهج Kimi K3 المفتوح المصدر، مع تحقيق قدرات أساسية تفوق عمالقة النماذج المغلقة المصدر، يمثل تحدياً مباشراً لنماذج الأعمال مرتفعة السعر للنماذج المغلقة الأجنبية التي تعتمد على الحواجز التقنية. بعد الإعلان، تراجع مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات بنسبة %12.5 خلال أسبوع، وخسر قطاع الذكاء الاصطناعي الأمريكي نحو 470 مليار USD من القيمة السوقية خلال 72 ساعة. انتقلت الصدمة بسرعة إلى نظراء الذكاء الاصطناعي الصينيين—في يوم إطلاق K3، هبطت Zhipu بنسبة %28.49 وتراجعت MINIMAX بنسبة %15.62. وأشارت Goldman Sachs في تقريرها البحثي بتاريخ 18 يوليو إلى أن ذلك يعكس مخاوف السوق بشأن المشهد التنافسي والفائزين على المدى الطويل بين نماذج الذكاء الاصطناعي الصينية، مع القيادة والاستدامة "لا تزال شديدة التقلب".
مع تآكل الحواجز التقنية، تصبح علاوة الندرة التي تدعم التقييمات المرتفعة غير قابلة للاستمرار.
كيف تزيد الترقيات التنظيمية الأمريكية من حالة عدم اليقين الخارجية
إلى جانب التحولات التنافسية الداخلية، تفرض البيئة التنظيمية الخارجية ضغوطاً مستمرة على قطاع الذكاء الاصطناعي.
وفقاً لمصادر، أدخلت الحكومة الأمريكية تدابير تنظيمية جديدة، عززت السيطرة على إصدار واستخدام النماذج المتقدمة للذكاء الاصطناعي، واستعادت تدريجياً استقلالية اتخاذ القرار من شركات الذكاء الاصطناعي الرائدة. أصبحت الحكومة الآن تقود قائمة المؤسسات المسموح لها بالوصول إلى النماذج المتقدمة. سابقاً، كانت OpenAI وAnthropic تختاران العملاء وتتحكمان في نطاق وصول النماذج المتقدمة بشكل مستقل، وتشغلان نماذج الذكاء الاصطناعي والأمن السيبراني الرئيسية عبر مبادرات Daybreak وProject Glasswing.
التنظيم الأكثر صرامة يزيد مباشرة من حالة عدم اليقين التشغيلية لمشاريع شركات الذكاء الاصطناعي الحالية. وفي الوقت نفسه، أطلقت الولايات المتحدة تدابير تنظيمية داعمة، ووقعت أوامر تنفيذية ذات صلة في يونيو، وأطلقت برنامج Gold Eagle الأمني هذا الأسبوع، وتخطط لإنشاء مركز تصفية رسمي لفحص شركاء التعاون في النماذج. بالنسبة للشركات المدرجة في هونغ كونغ والتي تعتمد بشكل كبير على النظم التقنية العالمية وأسواق رأس المال، فإن حالة عدم اليقين التنظيمية الخارجية بلا شك تزيد من ميل المستثمرين لتجنب المخاطر.
انعكاس الأصول: العلاقة بين عمليات بيع أسهم الذكاء الاصطناعي وديناميكيات سوق العملات الرقمية
من الجدير بالذكر أن عمليات البيع في أسهم الذكاء الاصطناعي في هونغ كونغ ليست حدثاً معزولاً—بل تعكس أداء الرموز الرقمية ذات الطابع الذكاء الاصطناعي في سوق العملات الرقمية.
عالمياً، تشهد الأصول المرتبطة بالذكاء الاصطناعي تصحيحاً جماعياً. فمنذ يونيو، تقلصت القيمة السوقية لشركة Nvidia بأكثر من %15، مما أدى إلى خسارة 900 مليار USD. وتراجعت Google وAmazon وMeta بنحو %6، %11، و%12 على التوالي. وانخفض مؤشر Nasdaq 100 بنحو %6 خلال نفس الفترة.
وفي سوق العملات الرقمية، مر سرد الذكاء الاصطناعي أيضاً بدورة من الحماس إلى التهدئة. في الربع الأول من 2026، شهدت رموز وكلاء الذكاء الاصطناعي تصحيحاً إجمالياً بين %80 و%90. رغم ارتفاع القيمة السوقية الإجمالية للقطاع من نحو 900 مليون USD مطلع 2025 إلى 2.2–2.7 مليار USD بحلول مايو 2026، أصبحت التباينات الداخلية في التقييم والتقلبات هي السمة السائدة. يعكس هذا التصحيح المتزامن عبر الأصول تحولاً منهجياً في شهية المخاطر لرأس المال العالمي تجاه الذكاء الاصطناعي—سواء في الأسهم التقليدية أو العملات الرقمية، يعيد المستثمرون تقييم القيمة العادلة لأصول الذكاء الاصطناعي.
تدفقات رأس المال تكشف عن تباين السوق
رغم الانخفاضات الحادة في أسعار الأسهم، أظهرت بيانات تدفقات رأس المال في 20 يوليو علامات على التباين.
شهدت Zhipu تدفقات صافية بقيمة 4.2589 مليون HKD في صناديق رئيسية، حيث شكلت الطلبات الضخمة 3.9919 مليون HKD، والطلبات الكبيرة 267,000 HKD، والطلبات المتوسطة 433 مليون HKD، والطلبات الصغيرة 199 مليون HKD. يشير ذلك إلى أن المستثمرين الأفراد كانوا يبيعون بدافع الذعر، بينما دخلت بعض الصناديق المؤسسية عكس الاتجاه. صنفت معظم البنوك الاستثمارية السهم على أنه "شراء"، حيث أصدرت سبعة بنوك تصنيفات شراء خلال آخر 90 يوماً، وكان متوسط السعر المستهدف خلال 90 يوماً عند 1,539.25 HKD.
أما MINIMAX فتواجه ضغط بيع أكثر حدة. من المتوقع استمرار التخفيضات، مع سعي العديد من المؤسسات المالية للخروج وتحقيق الأرباح. وبينما يصطدم "الاحتفاظ طويل الأمد" للمستثمرين الرئيسيين مع "مطالب الخروج" لرأس المال المالي، يبقى ما إذا كانت إعادة ترتيب الحصص ستشكل نقطة تحول في التقييم أم لا.
إلى أين يتجه السوق بعد تصفية فقاعة التقييم؟
مع هبوط Zhipu دون 890 HKD وMINIMAX دون 200 HKD، تتسارع عملية تصفية فقاعة التقييم في قطاع النماذج الكبيرة للذكاء الاصطناعي في هونغ كونغ. لكن هل انتهى التصحيح، أم أنه بداية إعادة ضبط جديدة للقيمة؟
من الناحية الأساسية، لا تزال الشركتان تسجلان خسائر، وستظل التقييمات المرتفعة تحت الضغط ما لم تدعمها الأرباح. من منظور الحصص، ستشهد Zhipu حدث فك قيود أكبر بكثير في يناير 2027، حيث ستصبح نحو %40 من الأسهم الأصلية قابلة للتداول، ما يعني استمرار ضغط البيع طويل الأمد. لم يتحرر الضغط من جانب العرض بالكامل بعد.
على مستوى الصناعة، تتسارع وتيرة التطور التكنولوجي في النماذج الكبيرة، والمشهد التنافسي لم يُحسم بعد. تطور MiniMax نموذج لغة كبيراً بـ2.7 تريليون معلمة، يحمل اسم M3 Pro مؤقتاً، وقد يُطلق في الربع الثالث من هذا العام ويُخطط أن يكون مفتوح المصدر. من ينجح في التحول التجاري للنماذج الكبيرة أولاً سيقود الجولة التالية من إعادة هيكلة التقييمات. ومع تحول منطق التسعير في صناعة الذكاء الاصطناعي من ملاحقة القدرات إلى التحقق من العوائد التجارية، قد يعتمد انتهاء إعادة ضبط التقييمات على الشركات التي تستطيع إيجاد مسار للنمو الذاتي وسط سباق حرق السيولة.
ملخص
حتى إغلاق 20 يوليو 2026، بلغ سعر سهم Zhipu 890.5 HKD بانخفاض %19.56 خلال اليوم؛ وأغلقت MINIMAX عند 193.1 HKD بانخفاض %10.6. نتجت هذه الموجة من عمليات البيع عن عدة عوامل متزامنة: صدمة العرض الناتجة عن فك القيود على الأسهم المحفوظة، إعادة ضبط المنافسة بفعل إطلاق Kimi K3، زيادة حالة عدم اليقين الخارجية بسبب الترقيات التنظيمية الأمريكية، وضغط منهجي من تصحيح الأصول العالمية للذكاء الاصطناعي. في جوهرها، هذه عملية إعادة ضبط للتقييم طال انتظارها—فعندما يتحول المزاج السوقي من الحماس إلى العقلانية، يتم تصفية علاوات التقييم المفرطة حتماً. بالنسبة للمستثمرين، فهم دوافع إعادة هيكلة التقييم أكثر قيمة من مطاردة تقلبات الأسعار قصيرة الأمد.
الأسئلة الشائعة
س: ما هي أسعار إغلاق Zhipu وMINIMAX في 20 يوليو؟
ج: حتى إغلاق 20 يوليو 2026، بلغ سعر سهم Zhipu 890.5 HKD بانخفاض %19.56 خلال اليوم؛ وأغلقت MINIMAX عند 193.1 HKD بانخفاض %10.6.
س: كم تراجع سهم Zhipu عن أعلى مستوى تاريخي له؟
ج: سجل سهم Zhipu أعلى مستوى خلال اليوم عند 2,980 HKD في 22 يونيو. حتى 20 يوليو، أغلق عند 890.5 HKD، ما يمثل تراجعاً بأكثر من %70 خلال شهر واحد وخسارة تزيد عن 800 مليار HKD من القيمة السوقية.
س: ما مدى اقتراب سعر MINIMAX الحالي من سعر الاكتتاب؟
ج: كان سعر اكتتاب MINIMAX 165 HKD. وصل إلى أعلى مستوى تاريخي عند 1,330 HKD في وقت سابق من هذا العام. في 20 يوليو، أغلق عند 193.1 HKD، أي بفارق نحو 28 HKD فقط عن سعر الاكتتاب.
س: ما تأثير إطلاق Kimi K3 على قطاع الذكاء الاصطناعي في هونغ كونغ؟
ج: في 17 يوليو، أطلقت Moonshot AI نموذج Kimi K3 الذي يحتوي على 2.8 تريليون معلمة—أكبر نموذج مفتوح المصدر عالمياً. تفوق النموذج على النماذج المغلقة المصدر الأجنبية في قوائم البرمجة، مما دفع إلى إعادة تقييم المشهد التنافسي للنماذج الكبيرة المحلية. في يوم إطلاق K3، هبطت Zhipu بنسبة %28.49 وتراجعت MINIMAX بنسبة %15.62.
س: هل انتهى تصحيح التقييم لقطاع النماذج الكبيرة للذكاء الاصطناعي؟
ج: من منظور الحصص، ستشهد Zhipu حدث فك قيود أكبر بكثير في يناير 2027 (%40 من الأسهم الأصلية)، لذا لم يتحرر الضغط من جانب العرض بالكامل. ما إذا كانت التقييمات قد بلغت القاع يعتمد على المشهد التنافسي، وتقدم التحول التجاري، وموعد تعافي شهية رأس المال العالمي تجاه أصول الذكاء الاصطناعي.
