食品通脹讓中央銀行難以消化

倫敦，3月31日（路透社Breakingviews）—當通膨上升時，能源往往會先給出第一記重擊。但食品價格留下揮之不去的苦澀餘味。這對正思考如何應對霍爾木茲海峽關閉的央行而言，構成一個重大問題。即便它們通過提高利率來抑制支出，困境中的家庭仍將難以減少吃飯。

到目前為止，投資人與政策制定者對中東衝突的主要擔憂，是油氣流動的中斷。然而，全球農業供應鏈所面臨的風險同樣巨大。主要的波斯灣國家供應了全球尿素出口的三分之一——這是關鍵的肥料成分。根據美國銀行（Bank of America）的說法，食品端的通膨也常常跟著能源通膨走：運輸成本占最終食品價格的20%到40%，而天然氣是肥料生產的重要投入。包括大米、棉花、棕櫚油與糖在內的多種商品價格，已經上漲。

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不過，食品投入價格目前並不意味著立刻出現最大痛感。截至上週，追蹤八種農產品的標普GSCI農業指數（S&P GSCI Agriculture Index）仍比一年前下跌約1%，儘管同一期間標普GSCI能源指數（S&P GSCI Energy Index）大約上漲40%。短期能源價格與農業價格脫鉤，反映了對波斯灣衝突將持續不久的預期。與俄羅斯2022年入侵烏克蘭不同，當時是突然拿走了全球糧食貿易的一大塊；而肥料短缺則會透過多個種植季的作物產量下降，逐步浮現。儘管如此，歷史模式表明，我們已經看到的油氣價格上漲，應足以推動農業商品上漲12%。

那似乎不算劇烈。研究發現（點開新標籤），只有全球食品價格上漲的10%到20%會轉嫁給最終買家。2022年與2023年的模式也同樣將這一比例放在15%左右，經濟合作暨發展組織（OECD）的數據顯示。因此，12%的農業商品通膨，換算到超市價格，約為上漲1.8%。造成看似幅度不大的轉嫁的一個原因，是國內農業的走勢常常勝過（點開新標籤）不論國際市場發生什麼。另一個原因是，在過去五十年裡，富裕國家的食品通膨一直在下降。

這與「恩格爾定律」（Engel’s Law）相符——以19世紀統計學家恩斯特·恩格爾（Ernst Engel）命名：人們越富裕，花在吃喝上的收入占比就越小。這也是為什麼在1970年代，美國的消費者購物籃中食品占四分之一，如今降至16%。此外，加工食品已降低了最終產品中嵌入的原材料比重。在已開發經濟體中，油氣通常比食品更波動。它們對消費者價格的傳導幅度也高出一倍，而且速度更快。

然而，對央行最重要的並不是頭條通膨——它會隨商品價格機械式跳升。關鍵指標反而是「核心通膨」（core inflation），即透過剔除波動性項目計算出來。這項指標旨在展示價格是否有可能向上失控。基本投入品的供給緊縮會讓各產業的成本上升。隨後會出現第二輪效應：工人為了抵消購買力損失而爭取更高的薪資，而企業則上調價格以維持利潤率。

在上週於法蘭克福的一場演講中，歐洲央行（ECB）行長克里斯汀·拉加德（Christine Lagarde）表示，她將特別聚焦於這些影響會持續多久。她也指出，有些影響是「非線性的」，也就是說在高通膨水準下會加劇。

食品在這兩個面向上都扮演關鍵角色。對平均家庭而言，食品仍是支出項目中比能源大一倍，而且也是最常購買的項目。這意味著，它在（點開新標籤）人們對於「今天價格正在如何上升」以及「未來將上升多少」的看法上，權重不成比例。利率制定者（ratesetters）把後者因素——也就是通膨預期（inflation expectations）——視為讓薪資需求固化的重要驅動力。2022年之後的經驗顯示：在供給中斷的時點，食品通膨可能會突然以十足威力捲土重來——當能源價格上漲的高點已在約四個月前達到後，食品又製造出第二波通膨的隆起。這甚至讓英國央行（Bank of England）在2025年也頭疼不已。

同樣的事可能會再次發生。對經濟合作暨發展組織（OECD）自1971年至2025年的資料所做的《Breakingviews》迴歸分析顯示：若消費者物價指數中食品與飲料（food and beverage）項目的上漲幅度與能源項目一樣，對核心通膨的衝擊將是10倍。一次性食品價格每月上升1.8%——最初只會讓核心通膨上升7個基點；而11%的能源衝擊，則會讓核心通膨上升11個基點。

但食品的效果會更具慣性：一年後對通膨的貢獻會再增加50個基點，而能源則為43個基點，且需要多6個月才會消散。綜合這兩個假設但合理的衝擊，根據《Breakingviews》的計算，核心通膨將從3.6%推升至4.5%的高峰。若在持續中斷中全球能源價格再度上升，通膨效應也將更為陡峭。

核心通膨會仍低於疫情後的7.7%高峰。這也說得通：三年前，先進經濟體失業率較低且累積了大量待用的存款，使人們能夠繼續消費並就更強的薪資合約進行談判。ECB、英國央行（BoE）以及美聯儲的官員都理解這點，並同樣清楚：更高利率也不會解決通膨的根源——商品更稀缺。

然而，正如拉加德所承認，若通膨偏離2%目標更遠，利率制定者仍將會採取行動來擠壓經濟。但恩格爾定律同樣也存在反向作用：家庭可以減少外出用餐並轉向更便宜的品牌，但對滋養的需求只能下降到某個程度。透過提高主要商品生產者的借貸成本，官員反而可能讓情況變得更糟（點開新標籤）。

這在新興市場尤其正確：超市貨架與原始投入品價格的連結更緊密，而食品在消費購物籃中占比（點開新標籤）為20%到60%。《Breakingviews》估算顯示，在同樣經能源與農業商品分別上漲40%與12%的前提下，那些經濟體的核心通膨峰值將比目前水平高出120個基點。

能源已經讓央行面臨一個棘手的難題。再加上食品緊縮，他們找出「正確解法」的機率就會暴跌。

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編輯：Liam Proud；製作：Shrabani Chakraborty

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Jon Sindreu

湯森路透

Jon Sindreu 是 Breakingviews 位於倫敦的全球經濟編輯。他此前曾是《華爾街日報》的記者與專欄作家，在那裡擔任宏觀經濟、金融市場與航空領域的報導工作長達11年。他擁有倫敦城市大學（City St George’s, University of London）的金融新聞碩士學位。他也在西班牙巴塞隆納自治大學（Universitat Autònoma de Barcelona）取得電腦科學與新聞學位，出生地為加泰隆尼亞。

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