قدمت FIX Trading Community توصيات إلى هيئة الأوراق المالية والأسواق الأوروبية ESMA تدعو إلى إجراء تغييرات على قواعد الإبلاغ الأوروبي لما بعد التداول، محذّرة من أن التقارير المكررة والتقارير التقنية تمنع قياساً دقيقاً لحجم سوق الأسهم في المنطقة وسيولتها. ردّت جمعية الصناعة على طلب ESMA لجمع الأدلة بشأن بنية سوق الأسهم الأوروبية، والذي أُغلق في 30 يونيو. لا تسمح أعلام التداول الحالية للمستخدمين بتمييز المعاملات التي تُشكِّل السعر عن التقارير المكررة، وتحويلات المخاطر الداخلية، وغيرها من الأحداث التي لا تمثل نشاطاً اقتصادياً جديداً، ما يؤثر في كيفية تقييم المستثمرين للسيولة ومقارنة الأسواق الأوروبية بالولايات المتحدة وآسيا.
FIX Identifies Duplicate Reporting and Technical Transfer Problems
صرّح جيم كاي Jim Kaye، المدير التنفيذي لـ FIX، بأن أساليب وسم الصفقات الحالية تمنع المستثمرين من فصل المعاملات المُشكِّلة للسعر عن التقارير المكررة أو التقارير التقنية، ما يؤدي إلى التقليل بشكل كبير من تقدير حجم سوق أوروبا وسيولتها. تؤثر أحجام التداول المبلّغ عنها في كيفية تقييم المستثمرين للسيولة، ومقارنة الأسواق الأوروبية بالولايات المتحدة وآسيا، واختيار منصات التنفيذ، وتحديد ما إذا كانت الأوامر الكبيرة يمكن إتمامها دون تحريك الأسعار. إذا تم الإبلاغ عن المعاملة نفسها عدة مرات، أو تم احتساب التحويلات التقنية كنشاط سوقي، فقد تُشوّه البيانات الناتجة تمثيلاً غير صحيح لمكان توفر السيولة ولحجم الاهتمام الحقيقي لدى المستثمرين.
وقال كاي إن هذه المشكلات تجعل من المستحيل قياس الحجم الإجمالي لسوق أوروبا بدقة، كما تُعقّد تحليل الاتجاهات عبر جلسات التداول وأيام التداول الخاصة وغيرها من أحداث السوق. وأضاف أن توضيحات RTS 1 لتمكين حسابات دقيقة لحجم السوق يمكن إقرارها بسرعة وبسهولة، بما يضع الأسواق الأوروبية بوصفها أكثر شفافية وكفاءة وجاذبية لرأس المال العالمي.
Cross-Border Transactions Generate Multiple Reports
تحدد RTS 1 متطلبات الشفافية للأسهم وصناديق الاستثمار المتداولة ETF وغيرها من الأدوات المشابهة للأسهم بموجب لائحة الأسواق في الأدوات المالية Markets in Financial Instruments Regulation. تجادل FIX بأن الإطار لا يحدد دائماً الغرض الاقتصادي للمعاملة بوضوح كافٍ. قد يجري نقل بين كيانين داخل مجموعة شركات واحدة بهدف إدارة المخاطر لا للتعبير عن قرار استثماري جديد. وقد تُنتج معاملة تتضمن سلسلة من الوسطاء عدة تقارير حتى لو كان هناك تداول واحد فقط يستند إليه الأمر فعلياً.
تخلق الأنشطة عبر الحدود مصدراً آخر للتكرار. بعد خروج المملكة المتحدة من الاتحاد الأوروبي، قد تواجه الشركات التزامات شفافية متداخلة لدى المملكة المتحدة والاتحاد الأوروبي. ونتيجة لذلك، يمكن أن تظهر الصفقة التي تشمل كيانات خاضعة لكلا النظامين في أكثر من مجموعة بيانات عامة واحدة. تريد FIX من الاتحاد الأوروبي الاعتراف بنظام الشفافية لما بعد التداول RTS 1 في المملكة المتحدة على أنه مكافئ لهذه الأغراض، وهو ما قالت الجمعية إنه سيمنع المعاملات التي تم الإبلاغ عنها بالفعل بموجب قواعد المملكة المتحدة من أن تُنشر مرة أخرى ضمن إطار الاتحاد الأوروبي.
وأوصت المجموعة بأن توضح ESMA كيفية التعامل مع سلاسل الطرف المقابل والمعاملات عبر الحدود خارج الدفتر off-book. وقد أُثيرت مخاوف مشابهة خلال مراجعة هيئة السلوك المالي البريطانية Financial Conduct Authority لقواعد سوق الأسهم لديها، حيث حدد المجيبون التزامات عبر الحدود المتداخلة بوصفها سبباً لظهور تقارير تداول متكررة.
FIX Proposes Technical Transfer Exclusions From Market Volumes
أوصت FIX بتوسيع نطاق الإعفاءات من متطلبات الشفافية لما بعد التداول لتشمل المزيد من الأحداث غير المُشكِّلة للسعر. تريد الجمعية استبعاد معاملات إدارة المخاطر داخل المجموعة عندما لا تمثل تغييراً في الملكية المنتفعة أو اهتماماً سوقياً جديداً. وتكتسب هذه التفرقة أهمية لأن حجم السوق يُستخدم عموماً كبديل للسيولة، ولا تعني التحويلات التقنية والتقارير المكررة والحركات الداخلية بالضرورة توفير سيولة يمكن لمستثمر آخر الوصول إليها.
تفصل ردود FIX بين تشكيل السعر وإمكانية الوصول. تتضمن المعاملات المُشكِّلة للسعر اهتماماً اقتصادياً حقيقياً ويمكن أن تسهم في معلومات تسعير السوق. تشير السيولة المتاحة إلى فرص التداول التي تكون متاحة ومناسبة لعميل بعينه في وقت محدد. قد تكون السيولة المعروضة في دفتر أوامر علني قابلة للوصول فوراً إلى نظام تداول آلي، بينما قد تكون صفقة كتلة متفاوض عليها أو معاملة سعر الإغلاق أو صفقة مؤسسية ثنائية متاحة فقط لأطراف مقابلة معينة، وفقاً لمتطلبات الحجم أو التوقيت أو العلاقة.
أثارت ESMA المسألة نفسها في مشاورتها. قال المنظم إن التداول المستمر lit انخفض بين 2022 و2025، بينما اكتسبت المزادات الختامية closing auctions والمزادات الدورية batch auctions المتكررة والتداول عبر الوسطاء الداخليين المنهجيين systematic internaliser نشاطاً. طلبت ESMA من المشاركين في السوق توضيح كيفية تقييم السيولة عبر الآليات التي تختلف في قدرتها على تشكيل الأسعار وفي من يمكنه الوصول إليها.
ETF Transactions Currently Produce Three Separate Reports
دعت FIX إلى إجراء تغييرات على الإبلاغ عن معاملات ETF المنفذة وفقاً للقيمة الصافية لأصول الصندوق NAV. في النهج الأوروبي الحالي، قد تؤدي المراحل المختلفة لمعاملة ETF عند NAV إلى ثلاثة تقارير. تريد FIX تقليص هذا الشرط إلى تقرير واحد، بما يقرب الاتحاد الأوروبي من تعامل هيئة FCA مع هذه المعاملات. تختلف صفقات ETF المُسعّرة عند NAV عن معاملات البورصة العادية لأن السعر النهائي يستند إلى القيمة المحسوبة لمحفظة الأصول الأساسية، وليس إلى سعر السوق المتاح عند ترتيب الأمر.
تجادل الجمعية بأن تقريراً واحداً سيحافظ على الشفافية مع تقليل العبء التشغيلي على الشركات، وجعل البيانات المجمعة أسهل في التفسير. كانت هيئة FCA قد خلصت سابقاً إلى أن المعاملة الخاصة مناسبة لصفقات ETF المنفذة عند NAV. وخلال مراجعتها لقواعد سوق الأسهم في المملكة المتحدة، وجد المنظم أن 98% من صفقات ETF و46% من حجم ETF كانت تُبلّغ في الوقت الفعلي. وقدّرت هيئة FCA أن إدخال تأجيل NAV سيقلل الإبلاغ الفوري بنسبة 0.7% من الصفقات وبنسبة 2.7% من الحجم.
FIX Recommends Separate Flag for Closing Auction Transactions
تريد FIX من ESMA توسيع تعريف صفقات المعيار benchmark trades ليشمل المعاملات المنفذة بسعر الإغلاق الرسمي في السوق. اقترحت الجمعية اعتماد علم CLSE الذي تم تقديمه بالفعل بواسطة FCA. أصبحت المزادات الختامية جزءاً أكبر من تداول الأسهم الأوروبية لأن صناديق المؤشرات index funds وصناديق الاستثمار المتداولة ETF والمحافظ المؤسسية غالباً ما تحتاج إلى التنفيذ بسعر نهاية اليوم الرسمي. وقد تمثل هذه المعاملات حجماً كبيراً، خصوصاً خلال إعادة موازنة المؤشرات، وانتهاء صلاحية المشتقات، وأيام التداول الأخيرة من فترات الإبلاغ.
من دون علم مخصص، لا يستطيع المستخدمون بسهولة فصل الأوامر التي تُنفذ عبر المزاد الختامي عن المعاملات الثنائية المتفق عليها بسعر الإغلاق بعد تثبيته. وسعت هيئة FCA تعريف صفقات المعيار ليشمل المعاملات عند أسعار إغلاق السوق، وطرحت CLSE لتحديدها. تجادل FIX بأن اعتماد نهج مماثل في الاتحاد الأوروبي سيوفر صورة أوضح عن نشاط سعر الإغلاق، ويجعل بيانات المملكة المتحدة وأوروبا أسهل في المقارنة.
Reporting Issues Could Affect European Consolidated Tape Quality
أصبحت المنازعة المتعلقة بالإبلاغ أكثر أهمية مع استعداد الاتحاد الأوروبي لإطلاق أول شريط مُجمّع consolidated tape للأسهم وETF. اختارت ESMA EuroCTP في ديسمبر 2025 باعتبارها مقدم الطلب الأكثر ملاءمة لتشغيل الخدمة، رهناً بالترخيص. ويهدف الشريط إلى دمج معلومات التداول من منصات أوروبية متفرقة في تيار بيانات واحد، ما يمنح المستثمرين نظرة أوسع لأسعار وصفقات عبر الاتحاد الأوروبي.
لا يستطيع الشريط المُجمّع معالجة كل جوانب الضعف في المعلومات المرسلة إليه. إذا احتوت التقارير المصدر على تكرارات أو أعلام غير متسقة أو معاملات تقنية مُقدَّمة على أنها صفقات سوقية، فقد يوزع تجميعها التشوه بكفاءة أكبر بدلاً من إزالته. ستؤثر التصنيفات الدقيقة في كيفية حساب الشريط لحصص السوق وتوزيع إيرادات البيانات، وفي مساعدة المستثمرين على مقارنة التنفيذ عبر مختلف المنصات.
ESMA Plans Feedback Statement in Second Half of 2026
أطلقت ESMA مراجعة بنية السوق بعد ملاحظة تغييرات في مكان وكيفية تداول الأسهم الأوروبية. وبالإضافة إلى معالجة السيولة القابلة للوصول وإشارات ما بعد التداول، درست المشاورة المزادات الختامية closing auctions والمزادات الدورية periodic auctions والموسطاء الداخليين المنهجيين systematic internalisers وتراجع التداول المستمر lit. يخطط المنظم لإصدار بيان يتضمن ملاحظات feedback statement خلال النصف الثاني من 2026.
وقالت FIX إن توصياتها تستند إلى حد كبير إلى ممارسات راسخة ويمكن تنفيذها دون إعادة تصميم بنية سوق أوروبا. وقدمت الجمعية دعماً فنياً. وقال كاي إن التعديلات ضرورية لتطوير كفاءة أسواق أوروبا، وتتوافق مع الممارسات الراسخة، وستكون يسيرة نسبياً في التنفيذ.
FAQ
What did the FIX Trading Community recommend to ESMA regarding European equity market reporting?
قدمت FIX Trading Community توصيات إلى ESMA تدعو إلى إجراء تغييرات على قواعد الإبلاغ لما بعد التداول للأسهم الأوروبية استجابةً لطلب جمع الأدلة بشأن بنية سوق الأسهم الأوروبية، والذي أُغلق في 30 يونيو. أوصت FIX بتوسيع نطاق الإعفاءات من متطلبات الشفافية لما بعد التداول لتغطي المزيد من الأحداث غير المُشكِّلة للسعر، مع استبعاد معاملات إدارة المخاطر داخل المجموعة، وتقليل تقارير معاملات ETF عند NAV من ثلاثة إلى واحد، واعتماد علم منفصل للمعاملات عبر المزاد الختامي.
Why does FIX argue that current European equity market reporting prevents accurate market measurement?
تجادل FIX بأن أعلام التداول الحالية لا تسمح لمستخدمي البيانات بالتمييز بين المعاملات المُشكِّلة للسعر والتقارير المكررة وتحويلات المخاطر الداخلية وغيرها من الأحداث التي لا تمثل نشاطاً اقتصادياً جديداً. وتخلق الأنشطة عبر الحدود تكراراً لأن الشركات تواجه التزامات شفافية متداخلة لدى المملكة المتحدة والاتحاد الأوروبي، ما يؤدي إلى أن تظهر صفقة تشمل كيانات خاضعة لكلا النظامين في أكثر من مجموعة بيانات عامة واحدة. صرح جيم كاي، المدير التنفيذي لـ FIX، بأن هذه المشكلات تجعل من المستحيل قياس الحجم الإجمالي لسوق أوروبا بدقة.
When will ESMA respond to the market structure consultation?
تخطط ESMA لإصدار بيان ملاحظات خلال النصف الثاني من 2026. أطلق المنظم مراجعة بنية السوق بعد ملاحظة تغييرات في مكان وكيفية تداول الأسهم الأوروبية، مع بحث السيولة القابلة للوصول، وأعلام ما بعد التداول، والمزادات الختامية، والمزادات الدورية، والموسطاء الداخليين المنهجيين، وتراجع التداول المستمر lit.
