قبل تسعة أشهر، في 31 يوليو 2025، وصف مايكل سيلر خلال اجتماع أرباح استراتيجية الربع الثاني للشركة أن الأسهم الممتازة الجديدة لشركة STRC بأنها “لحظة iPhone” للشركة، مع التركيز على أنها تتيح للشركة “التوسع بشكل كبير في حيازاتها دون بيع أي بيتكوين”. لكن في تقرير أرباح الربع الأول لعام 2026 في مايو من نفس العام، صرح سيلر شخصيًا أن “بيع بعض البيتكوين لدفع الأرباح” أصبح جزءًا من نموذج التشغيل.
بعد إغلاق السوق في 5 مايو، كشفت شركة استراتيجية عن تقرير أرباح الربع الأول لعام 2026، بخسارة صافية قدرها 12.54 مليار دولار، مع امتلاكها 818,334 بيتكوين، بتكلفة شراء متوسطة لكل بيتكوين قدرها 75,537 دولار. خلال مؤتمر الاتصال بالهاتف، أشار سيلر لأول مرة بشكل مباشر إلى أن الشركة قد تبيع جزءًا من البيتكوين لدفع الأرباح، قائلاً: “قد نبيع بعض البيتكوين لدفع الأرباح، بهدف تقليل حساسية السوق وإرسال إشارة بأننا نفعل ذلك بالفعل.”
عبّر الرئيس التنفيذي فونج لي بشكل أكثر مباشرة، حيث وصف هدف بيع البيتكوين بأنه “تعزيز الميزانية العمومية” أو “زيادة محتوى البيتكوين لكل سهم”. هذا يوضح أن بيع البيتكوين يُنظر إليه كأداة تشغيلية معتادة، وليس كإجراء طارئ في حالة الأزمة. بعد الإعلان، انخفض سعر سهم MSTR بأكثر من 4% بعد إغلاق السوق.
حتى الآن في عام 2026، لا تزال الشركة تواصل زيادة حيازاتها من البيتكوين، حيث ساهم سهم STRC فقط بحوالي 77,000 بيتكوين في الحيازة، ولم يتم بيع أي بيتكوين حتى الآن. بمعنى آخر، هذه إشارة “عن احتمال بيع البيتكوين في المستقبل”، وليست إعلانًا عن البيع الحالي.
الضغط يتركز على STRC
STRC هو سهم ممتاز دائم أطلقته شركة استراتيجية في يوليو 2025، بدون تاريخ استحقاق، مع عائد سنوي بنسبة 11.5%، يُوزع شهريًا. حتى تقرير الربع الأول لعام 2026، كانت قيمة التداول في STRC حوالي 8.5 مليار دولار.
هدف تصميم STRC هو جعله “مثل حساب التوفير”. معدل العائد الشهري ليس ثابتًا، بل يتغير ديناميكيًا وفقًا لطلب السوق، حيث عندما ينخفض سعر STRC في السوق الثانوية إلى أقل من قيمته الاسمية البالغة 100 دولار، ترفع الشركة معدل العائد لجذب المستثمرين، وعندما يتجاوز السعر القيمة الاسمية، يتم تقليل معدل العائد مرة أخرى. هذه الآلية تعمل بشكل جيد جدًا، حيث أن تقلبات سعر STRC خلال 30 يومًا بلغت فقط 1.7%، وهو أقل بكثير من الذهب (36%) ومؤشر S&P 500 (20%).
المشترون لـ STRC ليسوا رأس مال أصلي من العملات المشفرة، بل مستثمرون يبحثون عن دخل ثابت وعالي. الهدف ليس هو ارتفاع سعر البيتكوين، بل هو العائد الشهري البالغ 11.5%.
لماذا يمكن لهذا السهم الممتاز أن يكون مركز الالتزام السنوي الكامل لشركة استراتيجية؟ لننظر إلى الهيكل.
وفقًا لتقرير الربع الأول لعام 2026، فإن إجمالي التزام الشركة من الأرباح السنوية والفوائد يبلغ حوالي 1.5 مليار دولار. فقط سهم STRC يتحمل حوالي 978 مليون دولار، أي حوالي 65% من إجمالي الالتزامات. أما الأربعة أسهم الممتازة الأخرى STRD وSTRF وSTRK وSTRE، فهي مجتمعة تتحمل حوالي 360 مليون دولار، مع معدل فائدة سنوي مرجح على السندات القابلة للتحويل يبلغ فقط 0.42%، مما يعادل فائدة سنوية قدرها 34.6 مليون دولار.
نظام دفع الفوائد في شركة استراتيجية يعتمد بشكل رئيسي على سهم STRC، الذي يتحمل حوالي ثلثي الضغط. هذا يفسر مباشرة لماذا كانت أول دفعة معدلة في جدول التوزيع في 17 أبريل هي لـ STRC، وليس لأسهم ممتازة أخرى.
عملية STRC لا تعتمد على التدفق النقدي التشغيلي، بل هي دورة ذات ثلاثة أضلاع. وصفها سيلر خلال مؤتمر الأرباح بأنها “استخدام الائتمان لشراء البيتكوين، ثم ارتفاع قيمته، وبيع جزء منه لدفع الفوائد”. المستثمرون الجدد يشترون STRC، وتُجمع الأموال على قسمين: جزء يُستخدم لشراء البيتكوين (زيادة الحيازة)، والجزء الآخر يُودع في احتياطي الدولار (للتخفيف). يُدفع العائد الشهري من الاحتياطي بالدولار. وتستمر حيازة البيتكوين في الارتفاع في السوق الثانوية.
طالما أن معدل ارتفاع البيتكوين السنوي يصل إلى 2.3% أو أكثر، فإن قيمة حيازة البيتكوين بالدولار تزداد سنويًا بمقدار لا يقل عن 1.5 مليار دولار، وهو إجمالي الالتزامات السنوية. في هذا السيناريو، يستمر الدورة في العمل، ولا تحتاج الشركة إلى بيع بيتكوين واحد بشكل صافٍ من الحيازة.
لكن، إذا انقطعت أي من الأضلاع الثلاثة، سواء كانت STRC غير قابلة للبيع، أو نفاد احتياطي الدولار، أو توقف ارتفاع البيتكوين على المدى الطويل، فإن الدورة ستُطلق عملية التغطية. التغطية تعني بيع جزء من حيازة البيتكوين مباشرة لتغطية الأرباح.
تصريح سيلر في 5 مايو لا يعني بالضرورة أن الشركة ستسلك مسار التغطية الآن، بل هو وضع هذا الخيار، الذي كان مخفيًا في العمق، على السطح، ليتم تسعيره من قبل السوق مسبقًا.
من IPO إلى إعلان البيع
في 21 يوليو 2025، تم إدراج STRC في السوق، وجمعت الشركة 2.521 مليار دولار، مع معدل عائد شهري ابتدائي بنسبة 9%. بحلول 1 ديسمبر، أنشأت شركة استراتيجية احتياطيًا بالدولار بقيمة 1.44 مليار دولار، وفقًا للإعلان، لدعم دفع أرباح الأسهم الممتازة والفوائد على الديون غير المسددة، مع قدرة تغطية أولية تبلغ حوالي 21 شهرًا، وهدف طويل الأمد يتجاوز 24 شهرًا. إنشاء الاحتياطي بالدولار هو إشارة غير مباشرة: أن الشركة بدأت في وضع احتياطي نقدي لمواجهة سيناريو توقف إصدار STRC.
في 1 مارس، زاد معدل أرباح STRC الشهري من 9% إلى 11.5%. هذا التعديل هو إشارة أيضًا، حيث أن تصميم معدل العائد المتغير لـ STRC قد تم تفعيله، وطلب السوق على عائد أعلى دفع الشركة لرفع السعر لجذب المشترين.
في 17 أبريل، غيرت STRC جدول الإعلان إلى كل شهرين. مع الحفاظ على معدل العائد السنوي البالغ 11.5 وإجمالي المبلغ، تم تعديل توزيع الأرباح ليكون نصف شهريًا. السبب الرسمي هو “تقليل الانخفاض المفاجئ في يوم التوزيع، وخفض التقلبات، وتقريب STRC من القيمة الاسمية البالغة 100 دولار”. وفي 5 مايو، تم الإعلان رسميًا عن خيار التغطية.
عند ترتيب التسلسل الزمني للأحداث خلال التسعة أشهر، ورؤية الصورة، يصبح من الواضح كيف حدث التغيير في آخر 18 يومًا. في 17 أبريل، تم تعديل الجدول، وفي 5 مايو، تم الاعتراف ببيع البيتكوين. خلال هذه 18 يومًا، ارتفع سعر سهم MSTR من 168.28 دولار إلى 186.90 دولار في إغلاق 5 مايو، وارتفع سعر البيتكوين من حوالي 75,150 دولار إلى 81,286 دولار، مسجلًا أعلى مستوى منذ يناير من هذا العام. من حيث السعر، لم يُنظر إلى “تعديل الجدول” على أنه إشارة ضغط، لكن بعد إغلاق السوق، انخفض سهم MSTR بأكثر من 4%، وتراجع البيتكوين جزئيًا. إن إعادة تقييم السوق بعد إعلان البيع كانت فورية.
عند تجميع التسلسل الزمني الذي استمر تسعة أشهر، يتضح المعنى الحقيقي لعبارة سيلر “لتقليل حساسية السوق”.
هو ليس مجبرًا على بيع البيتكوين، وليس كسرًا للالتزام. وصف الرئيس التنفيذي فونج لي هدف بيع البيتكوين بأنه “تعزيز الميزانية العمومية” و"زيادة محتوى البيتكوين لكل سهم"، وهذان التعبيران ينتميان إلى إدارة الشؤون المالية اليومية للشركة المدرجة، الأول يعبر عن “بيع الأصول لتحويلها إلى نقد وتحسين البيانات المالية”، والثاني هو مؤشر أداء رئيسي تتابعه الشركة كل ربع سنة.
استخدام استراتيجية “الإدارة التشغيلية” لوصف بيع البيتكوين، بدلاً من لغة “الاضطرارية” أو “الطارئة”، يعني أن طبيعة هذا الإجراء أُعيد تعريفها من “تغطية في حالة الأزمة” إلى “أداة تشغيلية معتادة”. التغيير الرئيسي هو أن التغطية لم تعد مخفية، بل أصبحت واضحة وعلنية.
ما الحالات التي قد تُحفز بيع البيتكوين؟
تحتاج شركة استراتيجية إلى دفع حوالي 125 مليون دولار شهريًا من الأرباح والفوائد (أي حوالي 1.5 مليار دولار سنويًا). عادةً، لا تعتمد على بيع البيتكوين لتغطية هذا المبلغ، بل تعتمد على آليتين.
الآلية الأولى هي الأموال التي تجمعها من إصدار STRC جديد. عندما يشتري المستثمرون STRC، يُخصص جزء من الأموال مباشرة لحسابات التشغيل، لتغطية الدفعات الشهرية. هذه هي الحالة الاعتيادية. الآلية الثانية هي الاحتياطي بالدولار بقيمة 2.25 مليار دولار. الهدف من إنشاء الاحتياطي هو تقليل احتمالية بيع البيتكوين. عندما يتباطأ إصدار STRC، أو ينخفض التمويل الشهري عن الالتزام الشهري، يُستخدم الفرق من الاحتياطي.
بالقسمة على الالتزام الشهري البالغ 1.25 مليار دولار، فإن الاحتياطي البالغ 2.25 مليار دولار يمكن أن يغطي حوالي 18 شهرًا. هذا هو مصدر مصطلح “قدرة التغطية لمدة 18 شهرًا” الذي ذكره المديرون في التقرير المالي.
لكن، الاحتياطي ليس غير محدود. إذا استمر بيع STRC على المدى الطويل، أو بدأ السوق الثانوية في خصم عائد 11.5%، فسيتم استنزاف الاحتياطي بشكل مستمر. قبل نفاد الاحتياطي، إما أن ترفع الشركة معدل أرباح STRC لجذب المستثمرين مرة أخرى (مما يزيد الالتزامات)، أو تلجأ إلى الآلية الأخيرة، وهي بيع البيتكوين لتغطية الأرباح.
لذا، فإن سلسلة الأحداث التي تؤدي إلى بيع البيتكوين كاملة هي: عرقلة إصدار STRC، استنزاف الاحتياطي بالدولار، قبل نفاد الاحتياطي، يجب بيع البيتكوين لتغطية الالتزامات.
فماذا لو وصل الأمر إلى ذلك؟ كم من البيتكوين يجب أن يُباع؟ إذا افترضنا أن STRC لا يُباع، والاحتياطي بالدولار قد استُهلك، وسعر البيتكوين ثابت، كم من البيتكوين من الحيازة الحالية البالغة 818,334 بيتكوين يجب بيعه لتغطية أرباح وفوائد السنة كاملة البالغة 1.5 مليار دولار؟
المنطق بسيط: المبلغ بالدولار الذي يجب دفعه سنويًا مقسومًا على سعر البيتكوين الحالي بالدولار، يعطي عدد البيتكوين الذي يجب بيعه سنويًا. باستخدام الالتزام السنوي البالغ 1.5 مليار دولار وسعر البيتكوين الحالي 81,000 دولار، يكون حوالي 18,519 بيتكوين، أي حوالي 2.3% من الحيازة الإجمالية.
وإذا انخفض سعر البيتكوين إلى حوالي 75,537 دولار، فإن كمية البيع السنوية ستعود إلى حوالي 19,857 بيتكوين، لتعادل تقريبًا 26% من الزيادة التي حققتها استراتيجية عبر STRC حتى الآن، والتي بلغت 77,000 بيتكوين.
بالسعر الحالي البالغ 81,000 دولار، وبدون احتساب ارتفاع البيتكوين، فإن استنزاف الحيازة سيستغرق حوالي 44 سنة. هذا هو مصدر الرقم الذي ذكره المديرون، “دعم البيتكوين لمدة 43 سنة عندما لا يرتفع سعره”.
بالنسبة لتاريخ البيتكوين، فإن 2.3% تبدو منخفضة جدًا، مقارنةً بمعدل النمو السنوي المركب البالغ حوالي 155% خلال الخمس سنوات الماضية، و71.5% خلال العشر سنوات الماضية (وفقًا لبيانات Bitbo). لكن البيتكوين شهدت أيضًا تصحيحات -77% في 2018 و-65% في 2022. وجود الاحتياطي بالدولار يهدف إلى التخفيف من حدة هذه التصحيحات، ويغطي حوالي 18 شهرًا من الالتزامات، وفقًا لتصريحات الإدارة.
بالاعتماد على وتيرة النمو الحالية، إذا استمر توقف البيتكوين عن الارتفاع، وواجهت STRC صعوبة في إصدار المزيد، فإن جدار السيولة النقدية البالغ 2.25 مليار دولار سينفد خلال 18 شهرًا.
عبارة “قد نبيع بعض البيتكوين” أصبحت خبرًا، ليس لأنها تتعلق ببيع أو عدم البيع، بل لأنها تمثل وعدًا تم تكراره على مدى ثلاث سنوات، وهو الآن يُعاد صياغته ليصبح خيارًا مدمجًا في النص.
انقر لمعرفة وظائف BlockBeats في التوظيف
مرحبًا بك في المجتمع الرسمي لـ BlockBeats:
قناة تيليجرام: https://t.me/theblockbeats
مجموعة تيليجرام: https://t.me/BlockBeats_App
حساب تويتر الرسمي: https://twitter.com/BlockBeatsAsia
