Kekuatan Perpetual On-Chain: Perbandingan Hyperliquid, dYdX, dan GMX

15 Mei 2026 menandai peluncuran resmi Bitwise Hyperliquid ETF (kode: BHYP) di Bursa Efek New York. Tonggak sejarah ini bukan hanya momen penting bagi ekosistem Hyperliquid, tetapi juga kali pertama protokol perpetual on-chain dikemas dalam produk ETF tradisional. Pada hari debutnya, BHYP mencatat volume perdagangan sekitar $4,31 juta—tertinggi di antara seluruh ETF altcoin yang diluncurkan pada 2026.

Peristiwa ini kembali memicu perdebatan lama di pasar: Siapa sebenarnya pemimpin sektor perpetual terdesentralisasi? Hyperliquid, dYdX, dan GMX masing-masing merepresentasikan filosofi produk, arsitektur teknis, dan model ekonomi token yang berbeda.

Peluncuran Bitwise BHYP ETF dan Transformasi Sektor

Pada 15 Mei 2026, Bitwise mencatatkan Hyperliquid ETF (BHYP) di NYSE, dengan biaya sponsor sebesar 0,34% dan membebaskan biaya manajemen untuk aset senilai $500 juta pertama selama bulan awal. ETF berbasis fisik ini memegang token HYPE secara langsung dan menawarkan fungsi hasil staking—Bitwise akan melakukan staking atas kepemilikan HYPE-nya melalui divisi solusi on-chain.

Secara struktural, Bitwise kemudian mengumumkan akan mengalokasikan 10% pendapatan biaya manajemen BHYP untuk membeli tambahan token HYPE ke neraca perusahaannya. Artinya, ETF ini bukan sekadar produk saluran pasif, melainkan menjadi pembeli HYPE secara berkelanjutan. Secara total, dua ETF HYPE telah menarik arus masuk bersih lebih dari $5,6 juta.

Insight Industri: Inovasi produk ini pada dasarnya membangun jembatan baru antara keuangan tradisional dan derivatif on-chain. Sebelumnya, investor institusi yang ingin mendapatkan eksposur ke Hyperliquid harus memegang dan mengelola token HYPE secara langsung, menghadapi berbagai kendala terkait kustodian, kepatuhan, dan pajak. Struktur ETF menghilangkan hambatan-hambatan ini dan menyediakan template replikasi untuk finansialisasi protokol derivatif on-chain di masa depan.

Evolusi Tiga Generasi Perp DEX

Lanskap persaingan bursa perpetual on-chain telah mengalami tiga pergeseran generasi. Berikut adalah garis waktu tonggak perkembangan utama masing-masing protokol:

GMX: Pelopor Model GLP. GMX diluncurkan di Arbitrum pada 2021, memperkenalkan model pool likuiditas GLP—penyedia likuiditas menyetor sejumlah aset ke dalam pool yang berfungsi sebagai pihak lawan bagi para trader. Desain ini mengatasi fragmentasi likuiditas derivatif on-chain di tahap awal. Per Maret 2026, volume perdagangan notional kumulatif GMX telah melampaui $36,3 miliar. Pada April 2026, GMX meluncurkan pasar perpetual emas dan perak 24/7 di Arbitrum, dengan volume perdagangan hari pertama melebihi $10 juta.

dYdX: Migrasi On-Chain Model Order Book. dYdX diluncurkan pada 2021 dengan solusi L2 StarkWare dan bermigrasi pada akhir 2023 ke chain independen berbasis Cosmos SDK—dYdX V4—untuk mencapai throughput lebih tinggi dan biaya lebih rendah. Per April 2026, volume perdagangan seumur hidup dYdX mencapai $1,57 triliun, dengan sekitar $65 juta biaya protokol didistribusikan ke staker, 194 pasar aktif, dan sekitar 98.000 pemegang token DYDX.

Hyperliquid: Terobosan Performa dengan L1 Khusus. Hyperliquid meluncur pada 2023, memanfaatkan blockchain Layer 1 berkinerja tinggi yang dirancang khusus untuk mendukung mesin pencocokan order book sepenuhnya on-chain. Arsitektur teknisnya menargetkan masalah laten tinggi dan throughput terbatas dalam perdagangan derivatif on-chain. Dalam waktu kurang dari tiga tahun, volume perdagangan tahunan protokol pada 2025 menembus $2,9 triliun—naik lebih dari 400% secara tahunan. Per Mei 2026, Hyperliquid terus memimpin seluruh DEX dalam volume perdagangan perpetual mingguan.

Perbandingan Multidimensi Mengungkap Peta Sebenarnya

Berdasarkan data on-chain publik dan data pasar Gate, berikut perbandingan objektif ketiga protokol:

Volume Perdagangan dan Pangsa Pasar

Hyperliquid telah membangun keunggulan skala yang jelas di sektor perpetual on-chain. Per 11 Mei 2026, volume perdagangan perpetual 30 hari mencapai sekitar $172,631 miliar, tertinggi di antara seluruh Perp DEX yang dipantau DefiLlama. Sejak awal 2026, pangsa Hyperliquid dari total volume perdagangan perpetual di pasar telah melampaui 6%. Di segmen perpetual DEX, pangsa pasarnya sekitar 70%, dengan sekitar 69% trader aktif harian.

dYdX tetap mempertahankan skala signifikan pada 2026, dengan volume perdagangan perpetual 30 hari sekitar $4,184 miliar. Volume perdagangan kumulatifnya sebesar $1,57 triliun hanya kalah dari bursa terpusat di sektor ini, meski pertumbuhan terbarunya melambat.

GMX tetap menjadi pemain utama di ekosistem Arbitrum. Volume perdagangan kumulatif historisnya melebihi $36,3 miliar, dengan TVL lebih dari $59 juta di Avalanche dan lebih dari $389 juta di Arbitrum.

TVL dan Pendapatan Protokol

Hyperliquid mempertahankan total value locked (TVL) sekitar $4,58 miliar, dengan proyeksi pendapatan tahunan mendekati $786 juta. Biaya kontrak perpetual menjadi sumber utama pendapatan protokol, dengan Januari 2026 saja menghasilkan sekitar $63,86 juta biaya perpetual. Pendapatan tahunan diperkirakan antara $800 juta hingga $1 miliar.

dYdX V4 saat ini memiliki TVL sekitar $99,64 juta dan biaya tahunan sekitar $3,5 juta. Seluruh biaya protokol didistribusikan ke staker DYDX.

GMX menghasilkan sekitar $5,9 juta biaya protokol selama 30 hari terakhir. Penyedia likuiditas berbagi pendapatan dari biaya perdagangan, pendanaan, dan likuidasi. Perlu dicatat, angka-angka ini merupakan estimasi wajar berdasarkan data historis dan bukan nilai pasti hasil verifikasi on-chain.

Perbandingan Fundamental Token

Data berikut, bersumber dari halaman pasar Gate, mencerminkan kondisi pasar per 20 Mei 2026. Harap dicatat, ini adalah penyajian data pasar secara objektif dan bukan rekomendasi harga.

Perbedaan struktural tampak jelas: HYPE telah masuk jajaran 15 aset kripto teratas berdasarkan kapitalisasi pasar, mencatat kenaikan hampir 80% dalam setahun terakhir, sementara DYDX dan GMX sama-sama mengalami penurunan signifikan di periode yang sama. DYDX sempat rebound sekitar 49% dalam 90 hari terakhir, namun kenaikan year-to-date belum mampu mengangkat peringkat kapitalisasi pasarnya. Volume perdagangan 24 jam GMX sangat rendah, menandakan likuiditas dan aktivitas perdagangan yang lemah.

Divergensi ini sangat mencerminkan perbedaan volume perdagangan antar protokol—rata-rata volume perdagangan harian Hyperliquid beberapa kali lipat lebih besar dari dYdX dan GMX, menghasilkan perbedaan fundamental token yang tajam. Sektor ini kini bukan lagi persaingan tiga arah, melainkan struktur pasar yang didominasi satu pemain kuat dan dua pemain lemah.

Membongkar Sentimen Pasar: Kontroversi Kepemimpinan Sektor

Narasi dominan Hyperliquid memicu berbagai keraguan dan perdebatan. Berikut inti pandangan dan perbedaan pendapat di pasar saat ini:

Pandangan 1: Hyperliquid telah menegaskan diri sebagai pemimpin perpetual on-chain. Pendukungnya menyoroti pangsa pasar Hyperliquid yang terus tumbuh, mencapai sekitar 69% trader aktif harian di sektor perpetual DEX. L1 khususnya menghadirkan performa mendekati bursa terpusat, dengan TVL dan volume perdagangan jauh melampaui pesaing. Pada Maret 2026, Arthur Hayes secara publik menetapkan target harga $150 untuk HYPE, berargumen bahwa pendapatan tahunan Hyperliquid dapat kembali ke kisaran $1 miliar, sehingga memicu repricing pasar terhadap HYPE.

Pandangan 2: Konsentrasi whale menjadi risiko struktural potensial. Data menunjukkan 100 alamat teratas di Hyperliquid mengendalikan sekitar 81,3% volume perdagangan, menandakan konsentrasi tinggi. Artinya, segelintir trader besar dapat secara tidak proporsional memengaruhi likuiditas pasar pada waktu tertentu, meningkatkan risiko eksekusi bagi trader biasa. Pada Januari 2026, satu pemegang besar menjual sekitar 665.000 HYPE setelah unstake, meraup keuntungan sekitar $7,04 juta. Meski peristiwa seperti ini merupakan perilaku pasar normal di tingkat protokol, hal ini memicu perdebatan komunitas terkait distribusi likuiditas.

Pandangan 3: Penurunan hasil staking mengurangi daya tarik token. Imbal hasil staking tahunan Hyperliquid turun ke sekitar 2,25%, dengan sekitar 45,33% total pasokan HYPE saat ini di-stake. Imbal hasil ini jauh lebih rendah dibanding masa awal, sehingga kurang menarik bagi pelaku DeFi yang memburu yield. Namun, yield rendah juga mencerminkan meningkatnya persaingan staking—protokol dengan inflasi atau insentif tinggi biasanya mengalami tren penurunan yield.

Pandangan 4: dYdX dan GMX belum tersingkir. dYdX masih memimpin sektor dalam volume perdagangan kumulatif seumur hidup, serta memiliki pengenalan merek dan keunggulan kepatuhan yang signifikan. GMX adalah pelopor model pendapatan on-chain nyata, dan ekspansinya ke perpetual komoditas menunjukkan strategi diferensiasi unik. Kedua protokol tetap kompetitif di skenario tertentu.

Dampak Industri: Efek Jangka Panjang ETF-isasi Derivatif On-Chain

Peluncuran Bitwise Hyperliquid ETF membawa implikasi industri yang jauh melampaui pergerakan harga jangka pendek satu token.

Dari sisi akses institusi, ini adalah kali pertama protokol perpetual on-chain tercatat sebagai ETF di bursa sekuritas terdaftar AS. Sebelumnya, ETF kripto umumnya hanya berfokus pada Bitcoin, Ethereum, dan aset Layer 1 lainnya. Masuknya token derivatif on-chain ke pasar ETF menandakan keuangan tradisional mulai memperluas definisi kelas aset kripto.

Dari sisi lanskap persaingan, ETF dapat mempercepat dinamika "winner-takes-most" di sektor perpetual on-chain. HYPE saat ini menjadi satu-satunya token Perp DEX dengan ETF yang terdaftar di NYSE, memberi Hyperliquid keunggulan struktural sebagai saluran arus modal yang sulit ditiru protokol lain. Mekanisme Bitwise yang menggunakan sebagian biaya manajemen untuk terus mengakumulasi HYPE semakin memperkuat keunggulan asimetris ini.

Dari sisi tokenomik, permintaan ETF dan penguncian staking menciptakan efek pengetatan ganda. Sekitar 45,33% pasokan HYPE di-stake, dan kepemilikan ETF semakin mengurangi suplai beredar di pasar. Namun, emisi token Hyperliquid harian tetap berjalan; pada awal Mei 2026, unlocking sekitar 9,92 juta HYPE (senilai sekitar $376 juta saat itu) terserap pasar dengan mulus, menandakan kapasitas pasar yang semakin besar dalam menyerap suplai baru.

Dari sisi inovasi produk, konvergensi antara keuangan tradisional dan primitive on-chain semakin cepat. Pada Februari 2026, CoinShares meluncurkan Hyperliquid Staking ETP (kode: LIQD) di Xetra Jerman, menawarkan biaya manajemen 0% dan hasil staking tahunan 0,5%. GMX juga meluncurkan pasar perpetual komoditas 24/7 pada April 2026. Seluruh inovasi ini menandakan batas kelas aset derivatif on-chain yang terus berkembang.

Kesimpulan

Sektor perpetual on-chain tengah berevolusi dari lanskap persaingan multipolar menuju dominasi satu pemimpin. Hyperliquid, dengan fondasi teknis L1 khusus berperforma tinggi dan ETF sebagai jembatan ke keuangan tradisional, telah membangun keunggulan nyata atas dYdX dan GMX dalam volume perdagangan, TVL, dan fundamental token. Meski pangsa sekitar 6% dari total pasar perpetual masih jauh dari monopoli, Hyperliquid kini mendominasi segmen perpetual DEX—volume perdagangan 30 hari sekitar $172,631 miliar mewakili sekitar 70% sektor Perp DEX.

Namun, kepemimpinan sektor tidak pernah bersifat permanen. Akumulasi volume perdagangan dan kematangan kepatuhan dYdX tetap menjadi aset berharga, sementara model pendapatan nyata dan inovasi komoditas GMX merepresentasikan strategi diferensiasi. Pasar derivatif on-chain masih berada di tahap awal—segmen perpetual DEX baru saja melampaui 10% dari total volume perdagangan perpetual, artinya lanskap persaingan saat ini masih merupakan awal dari perjalanan panjang.

Bagi pembaca yang mengikuti sektor ini, disarankan untuk terus memantau tren volume perdagangan, dinamika suplai token, dan arus modal ETF di ketiga protokol, daripada hanya mengandalkan fluktuasi harga jangka pendek. Dalam sektor yang digerakkan secara struktural ini, celah antara fundamental protokol dan narasi pasar sering kali menyimpan insight yang paling menggugah pemikiran.