137Labs: operações de arbitragem do iene japonês expõem a reestruturação de uma ordem antiga de 30 anos

O Banco do Japão anunciou em junho que aumentará a taxa de política para 1%, a primeira vez desde 1995 que o país atinge esse patamar. A 137Labs analisa que, nos últimos 20 e poucos anos, uma grande quantidade de capital internacional tomou empréstimos em iene a custo quase zero para alocar em ações de tecnologia dos EUA, títulos de mercados emergentes, commodities e imóveis globais, entre outros ativos de risco; essa estrutura de “iên carry trade” (Yen Carry Trade) é uma das principais lógicas subjacentes por trás da alta dos preços dos ativos globais.

As três restrições estruturais que impedem o Japão de manter juros baixos por muito tempo

O artigo da 137Labs analisa que os juros ultra baixos do Japão por 30 anos não foram uma escolha deliberada, mas um estado de equilíbrio formado sob o efeito de três fatores estruturais:

Envelhecimento populacional: a população total do Japão atingiu o pico em 2008 e vem caindo continuamente; a parcela da população em idade de trabalhar diminui; o crescimento da demanda de consumo desacelera; o crescimento econômico potencial cai; e a taxa de retorno dos investimentos tende, naturalmente, a diminuir

Baixa inflação de longo prazo: entre 1998 e 2020, a alta média do núcleo do CPI do Japão ficou abaixo de 1%; as empresas não têm impulso para repassar preços nem disposição para ampliar investimentos

Tamanho da dívida do governo: dados do FMI mostram que a dívida do governo japonês já ultrapassa 250% do PIB, o maior nível entre as principais economias desenvolvidas do mundo; juros ultra baixos não são apenas uma ferramenta de estímulo, mas também uma condição necessária para manter a estabilidade fiscal

Panorama de dados por trás da melhora do crescimento salarial recente e da alta da inflação

A mudança-chave que levou o Japão a entrar em um ciclo de alta de juros é a formação de um ciclo virtuoso entre salários e inflação. De acordo com os dados das negociações trabalhistas da primavera no Japão (shunto): o reajuste salarial de 2024 foi de 5,1%, 5,2% em 2025 e cerca de 5,26% em 2026, com três anos consecutivos acima de 5%, atingindo o maior patamar em várias décadas.

Os dados do Ministério da Saúde, Trabalho e Bem-Estar do Japão mostram que, em abril de 2026, o salário nominal cresceu 3,5% em termos anuais, e os salários reais também vêm avançando de forma contínua. Os dados do Ministério de Assuntos Internos e Comunicações confirmam que o CPI de núcleo ficou acima da meta de 2% do Banco do Japão por vários trimestres.

A pressão cambial também é outro fator que desencadeia a alta dos juros: em 2024, o total de intervenções do governo japonês no mercado de câmbio superou 11 trilhões de ienes, mas o iene ainda se mantém fraco, indicando que depender apenas de intervenções já não consegue mudar as expectativas do mercado.

A lógica de funcionamento do iên carry trade: financiamento a baixo custo e fluxos de capital globais

A 137Labs analisa que a lógica central do iên carry trade é: tomar empréstimos em ienes a custo próximo de zero, trocar por moedas com maior rendimento e investir em títulos do Tesouro dos EUA ou outros ativos de risco; o retorno da diferença de juros gera lucro estável; ao adicionar alavancagem, a taxa de retorno é ampliada ainda mais. Estatísticas do Banco de Compensações Internacionais (BIS) mostram que o iene fica entre as três principais moedas do mundo em volume de negociações de câmbio de longo prazo, e uma parcela considerável disso atende às necessidades de alocação de capital internacional, e não à economia real japonesa.

Historicamente, tanto no fim da crise financeira asiática de 1998 quanto durante a crise financeira global de 2008, o iên carry trade apresentou fechamentos em grande escala, o que levou a uma rápida valorização do iene e a uma elevação significativa da volatilidade nos mercados globais. A 137Labs aponta que, quando o Japão aumenta os juros e o custo do financiamento vai de 0,25% para 1%, o custo do financiamento aumenta em quatro vezes; os investidores institucionais precisam reavaliar os modelos de alavancagem e, se muitos institucionais ajustarem ao mesmo tempo, pode haver um efeito coletivo de desalavancagem.

Perguntas frequentes

A taxa de 1% do Japão ainda é baixa em comparação com outros bancos centrais do mundo; por que o mercado fica tão tenso?

Pela estrutura de análise da 137Labs, o que os mercados financeiros monitoram com sensibilidade nunca é o nível atual, e sim a direção futura. Nos últimos 20 anos, o mercado construiu o consenso central de que “o Japão nunca entrará em um ciclo de alta de juros”, e esse consenso sustenta todo o sistema de iên carry trade. Quando esse consenso começa a vacilar, mesmo que o patamar absoluto de 1% ainda seja baixo, isso significa que as condições que sustentam o carry trade estão mudando.

Por que o iene não valorizou de forma acentuada após a alta de juros no Japão?

Com base nos dados de mercado cambial citados no artigo, o dólar/iene permaneceu, na maior parte do tempo entre 2024 e 2026, na faixa de 150 a 160. A análise do artigo aponta que, enquanto a diferença de juros EUA-Japão continuar acima de 3 pontos percentuais (juros dos EUA acima de 4% e Japão em 1%), o capital global tende a continuar alocando em ativos denominados em dólar; a direção do câmbio, no fim, depende da velocidade da mudança na diferença EUA-Japão, e não do tamanho absoluto do aumento de juros no Japão.

Quais são os principais marcos de tempo que valem mais a pena observar no futuro?

De acordo com uma pesquisa da Reuters, a maioria das instituições espera que a taxa de juros do Japão chegue a cerca de 1,25% até o fim de 2026 e que, em 2027, se aproxime de 1,5%. A 137Labs analisa que o verdadeiro ponto de virada é “a alta de juros no Japão e a queda de juros nos EUA ocorrerem ao mesmo tempo”, o que deve reduzir significativamente a diferença EUA-Japão e o impacto sobre os fluxos de capital globais pode ser muito maior do que a alta de juros no Japão isoladamente.