Michael Saylor explica: a diferença entre BPS e CEBE BPS é um efeito de alavancagem

O presidente-executivo de Strategy, Michael Saylor, publicou em 14 de junho no X um texto explicando a definição, as diferenças e a lógica de aplicação de dois principais indicadores por ação da empresa de tesouraria de bitcoins — BPS (bitcoins por ação, antes de direitos preferenciais) e CEBE BPS (exposição conservadora a risco de bitcoins por ação, após direitos preferenciais) — usando como critério se a taxa de retorno anualizada sobre Bitcoin (BTC ARR) ultrapassa o custo de capital.

Definições confirmadas de BPS e CEBE BPS: citação do texto original de Saylor

Saylor, no X, deixou explícita a distinção entre as definições dos dois indicadores:

BPS (bitcoins por ação): Saylor escreveu no texto original: “BPS mede os bitcoins por cada ação ordinária antes de direitos preferenciais.” No cálculo, não se deduz nenhuma dívida preferencial (dívida, títulos conversíveis, ações preferenciais etc.). Saylor o posiciona como um “indicador de crescimento para ações ordinárias”; o BTC Yield (taxa de retorno sobre bitcoins) é, justamente, monitorado a partir do BPS.

CEBE BPS: Saylor escreveu no texto original: “CEBE BPS mede os bitcoins por cada ação ordinária após direitos preferenciais. CEBE é um indicador conservador de risco.” No cálculo, são deduzidos todos os direitos preferenciais, refletindo a quantidade de bitcoins por ação que os acionistas ordinários de fato conseguiriam se a empresa precisasse, imediatamente, usar a sua quantidade de bitcoins para quitar todas as dívidas.

Efeito de amplificação (Amplification Effect): mecanismo de confirmação da diferença entre os dois indicadores

Saylor escreveu no texto original: “A diferença entre BPS e CEBE BPS é efeito de amplificação. Na ausência de dívida ou ações preferenciais, BPS = CEBE BPS, e uma empresa de reservas de bitcoin deve acompanhar BTC como se fosse um ETF. À medida que os passivos aumentam, BPS e CEBE passam a divergir, criando potencial de superar BTC.”

Saylor também apontou a bidirecionalidade do efeito de amplificação:

Dívida de longo prazo, baixo custo: pode transformar o efeito de amplificação em espaço de alta para ações ordinárias (Alpha)

Dívida de curto prazo, alto custo: pode transformar o efeito de amplificação em risco e desempenho ruim

Saylor escreveu no texto original: “Nem toda dívida é igual. Dívidas de curto prazo e alto custo podem transformar o efeito de amplificação em risco e desempenho ruim. Dívidas de longo prazo e baixo custo conseguem transformar o efeito de amplificação em espaço de alta para o patrimônio dos acionistas ordinários.”

Teste em uma linha e estrutura de prazo da dívida

O padrão central de teste de Saylor: “Se a taxa de retorno anualizada de Bitcoin (BTC ARR) exceder o custo de capital, uma empresa de tesouraria de bitcoin com capital suficiente deveria conseguir superar o desempenho de BTC.”

Lógica de aplicação do prazo da dívida:

Quanto menor o prazo da dívida: CEBE BPS fica mais importante — se o direito de cobrança vence hoje, o CEBE BPS é o que melhor reflete os direitos residuais reais dos acionistas ordinários

Quanto maior o prazo da dívida: BPS fica mais importante — o aumento de longo prazo do bitcoin tem a chance de cobrir juros e dividendos provisionados

Saylor disse que essa estrutura também se aplica para avaliar o produto de ações preferenciais da própria Strategy, o STRC (que oferece alta rentabilidade de dividendos): o STRC é um tipo de dívida que pode gerar efeito de amplificação, e o resultado depende de se o critério acima é atendido.

Perguntas frequentes

Em quais cenários BPS e CEBE BPS têm valores iguais?

Pelo que Saylor explicou, quando a empresa não tem nenhuma dívida nem ações preferenciais, BPS = CEBE BPS; nesse caso, a trajetória do preço das ações deve acompanhar o bitcoin aproximadamente, semelhante a um ETF de bitcoin. Assim que a empresa começa a assumir dívida ou emitir ações preferenciais, os dois indicadores passam a divergir, criando efeito de amplificação.

O “efeito de amplificação” é necessariamente favorável aos acionistas ordinários?

Pela estrutura de Saylor, o efeito de amplificação em si é neutro; a direção depende da natureza da dívida: dívida de longo prazo e baixo custo pode transformar o efeito de amplificação em potencial de superar o bitcoin; dívida de curto prazo e alto custo pode fazer o efeito de amplificação resultar em desempenho ruim e aumento de risco. O teste central é se a taxa de retorno anualizada do BTC ultrapassa o custo de capital da empresa.

Como aplicar a estrutura de Saylor para avaliar o produto de ações preferenciais da Strategy, o STRC?

Pela estrutura de Saylor, o STRC (ações preferenciais com alta rentabilidade de dividendos) é um tipo de dívida que gera efeito de amplificação. Para os acionistas ordinários, o STRC acaba sendo uma vantagem ou um prejuízo depende do teste central: se a taxa de retorno anualizada do bitcoin (BTC ARR) excede o custo de capital do STRC (taxa de dividendos).