No dia 15 de julho de 2026 (UTC+8), a Circle Internet Group (NYSE: CRCL) encerrou a sessão nos 63,22 $, registando uma ligeira subida de 0,35 % após ter atingido um mínimo intradiário de 59,29 $. No último ano, a CRCL desvalorizou 67,63 %, acumulando uma queda de cerca de 78,8 % face ao máximo anual de 298,99 $. Apenas um dia antes, o banco de investimento japonês Mizuho reviu em baixa a Circle de "Neutral" para "Underperform", reduzindo o preço-alvo de 85 $ para 50 $. No mesmo dia, o JPMorgan também reviu em baixa as previsões de resultados tanto para a Circle como para a Coinbase.
Ambos os relatórios pessimistas de Wall Street apontam para uma variável central—Open USD (OUSD).
Lógica da revisão em baixa do Mizuho: de que forma o Open USD ameaça o modelo de rentabilidade da Circle?
O analista do Mizuho, Dan Dolev, referiu no seu relatório que o modelo de negócio do Open USD "poderá alterar fundamentalmente o modelo de negócio da Circle, que depende de reter a maior parte do rendimento das obrigações do Tesouro para gerar receitas".
Para compreender esta avaliação, é importante analisar a estrutura de rentabilidade da Circle. O negócio principal da Circle é altamente focado: os utilizadores depositam dólares para emitir USDC, e a Circle investe todas as reservas em obrigações do Tesouro dos EUA de curto prazo para obter o diferencial de juros. Após repartir receitas com parceiros de distribuição como a Coinbase e a Binance, a Circle retém efetivamente cerca de 38 % do rendimento das reservas. No exercício de 2025, a receita total da Circle foi de 2 747 milhões $, mas só os custos de distribuição pagos à Coinbase ultrapassaram os 900 milhões $ anuais.
O Open USD adota uma abordagem radicalmente diferente. Sob a governação da Open Standard Alliance, o OUSD distribui a grande maioria do rendimento das reservas diretamente a emissores e distribuidores, retendo apenas uma pequena comissão de gestão. A aliança integra mais de 140 empresas, incluindo Visa, Mastercard, Stripe, BlackRock, Coinbase e Google. A Stripe já anunciou que irá definir o OUSD como stablecoin padrão para transações empresariais na sua plataforma, e a Coinbase confirmou a integração do OUSD na rede Base.
O Mizuho identifica três pressões criadas por este modelo de "partilha de receitas":
Em primeiro lugar, maior poder negocial para os distribuidores. O acordo de partilha de receitas da Circle com o seu maior distribuidor, a Coinbase, será revisto em agosto de 2026. A Coinbase é também membro fundador do Open USD, o que lhe confere maior poder nas negociações. O Mizuho prevê que os custos de distribuição e transação da Circle, enquanto percentagem da receita, aumentem de 64 % para 73 %.
Em segundo lugar, compressão contínua das margens. O Mizuho reduziu a previsão de EBITDA ajustado para a Circle em 2027 de 1 090 milhões $ para 699 milhões $, cerca de 25 % abaixo do consenso de Wall Street (941 milhões $). Mesmo assumindo taxas de juro mais elevadas no modelo para 2027, o Mizuho considera que "isso não será suficiente para compensar a potencial compressão de preços".
Em terceiro lugar, desconto de avaliação. O Mizuho aplica à Circle um múltiplo EBITDA de cerca de 17x, um desconto de três pontos face a empresas comparáveis (Visa, Mastercard, Coinbase, Robinhood), cuja média ronda os 20x. A justificação: abrandamento do crescimento da capitalização de mercado do USDC e intensificação da concorrência entre stablecoins.
O desafio do crescimento do USDC: redução da oferta e pressão sobre a quota de mercado
Outro fator que justifica a revisão em baixa é o abrandamento do crescimento do USDC.
Em meados de julho de 2026, a oferta em circulação de USDC ronda os 73 mil milhões $, menos cerca de 7 mil milhões $ face ao pico de março de 2026, próximo dos 80 mil milhões $. Esta contração ocorre num contexto de retração generalizada do mercado de stablecoins—desde maio de 2026, a capitalização global de mercado das stablecoins encolheu cerca de 100 mil milhões $ para 3,12 biliões $. Só em junho, o mercado perdeu 77 mil milhões $, a maior queda mensal desde o colapso da Terra-Luna em 2022.
Apesar de o USDC se manter como a segunda maior stablecoin do mundo por capitalização de mercado, enfrenta pressões em várias frentes. Por um lado, a diminuição da atividade no mercado cripto reduziu diretamente a procura por stablecoins. Por outro, novos emissores de stablecoins, mais regulados, estão a entrar no mercado, diluindo a quota existente. Mesmo tendo a Circle recebido, a 10 de julho de 2026, a aprovação final do Office of the Comptroller of the Currency (OCC) dos EUA para estabelecer o banco fiduciário nacional de ativos digitais Circle National Trust, o Mizuho considera que este marco regulatório "não resolve as questões fundamentais que pesam sobre a cotação das ações".
Consenso na divergência: qual é o verdadeiro fosso competitivo?
No entanto, não existe consenso pessimista em Wall Street.
No dia seguinte ao anúncio do Open USD (1 de julho de 2026), a Bernstein reiterou a sua recomendação de "Outperform" para a Circle, fixando o preço-alvo nos 190 $—mais de 200 % acima do preço de fecho de então (62,63 $). A Bernstein argumenta que a escala da aliança Open USD valida, na verdade, as stablecoins como classe de ativos em crescimento, em vez de representar uma ameaça direta à Circle. Os analistas da William Blair também mantiveram a recomendação de "Outperform", descrevendo o OUSD como "uma solução à procura de um problema".
A raiz desta divergência reside em diferentes perspetivas sobre a origem do fosso competitivo da Circle.
Os otimistas baseiam a sua tese em três pontos: em primeiro lugar, o USDC está profundamente integrado no ecossistema DeFi, na blockchain Base e em infraestruturas de pagamentos cripto potenciadas por IA, tornando dispendiosa a migração a curto prazo. Em segundo lugar, a Circle é sujeita a auditorias mensais de reservas pela Deloitte, e o seu quadro de conformidade—including certificação MiCA e licença fiduciária do OCC—funciona como barreira de confiança para parceiros institucionais. Em terceiro lugar, caso os EUA aprovem legislação formal sobre stablecoins, a vantagem regulatória antecipada da Circle poderá traduzir-se num prémio de avaliação.
Os pessimistas, porém, apontam para uma questão estrutural mais profunda: a concorrência entre stablecoins poderá estar a passar de "quem é mais conforme" para "quem detém os maiores canais de distribuição". A aliança Open USD é, na essência, um "consórcio de distribuidores"—permite que participantes com redes de pagamentos (Stripe, Visa), ecossistemas de comerciantes (Shopify) e canais de capital institucional (BlackRock) partilhem diretamente o rendimento das reservas, incentivando estes canais a promover o OUSD em detrimento do USDC.
O "modelo de captura de float" da Circle assenta na premissa de que a emissão de stablecoins é, por si só, uma capacidade valiosa e escassa. A lógica do Open USD é oposta: a emissão, por si só, não gera valor—o valor está na distribuição. Se o mercado validar esta lógica, o posicionamento da Circle como "infraestrutura do dólar digital" fica fundamentalmente em causa.
A análise do JPMorgan confirma esta tendência sob outra perspetiva. O banco nota que, nos novos termos da parceria USDC da Circle com a bolsa descentralizada Hyperliquid, a Coinbase receberá todo o rendimento das reservas USDC associado à Hyperliquid, devolvendo depois cerca de 90 % desse rendimento à DEX. O JPMorgan descreve isto como um "dilema do prisioneiro"—Circle e Coinbase são forçadas a competir entre si, oferecendo condições de partilha de receitas cada vez mais atrativas para reter parceiros. A Hyperliquid detém cerca de 6 mil milhões $ em USDC, aproximadamente 8 % da circulação total.
O que devem os investidores acompanhar?
Em síntese, a Circle enfrenta não apenas uma concorrência unidimensional, mas uma disputa multifacetada que envolve o seu modelo de rentabilidade, a paisagem de distribuição e o poder de fixação de preços no setor. As variáveis-chave a monitorizar incluem:
Tendências da oferta de USDC. Se os 73 mil milhões $ representam um mínimo cíclico ou o início de uma queda prolongada refletirá diretamente a procura de mercado e a pressão de resgates.
Evolução do rendimento das reservas. Mais de 95 % das receitas da Circle provêm dos juros das reservas USDC em obrigações do Tesouro. Qualquer alteração na trajetória das taxas da Fed terá um efeito multiplicador na rentabilidade da Circle.
Redistribuição da quota de mercado das stablecoins. A taxa de adoção do Open USD após o lançamento—em especial os volumes reais de transações nos ecossistemas Stripe e Coinbase—será o verdadeiro teste à tese da "vantagem dos canais de distribuição".
Resultado da renovação do acordo de partilha de receitas com a Coinbase. As negociações de agosto serão um indicador-chave para as margens da Circle. Um aumento significativo na percentagem de receitas a partilhar validaria as principais preocupações do Mizuho.
Relatório de resultados do 2.º trimestre. O mercado espera um EPS de 0,20 $ para o trimestre. Os dados reais sobre crescimento de receitas, margem EBITDA e circulação média de USDC fornecerão uma referência mais objetiva do que qualquer relatório de analista.
Conclusão
A Circle mantém atualmente a segunda maior stablecoin do mundo, o quadro de conformidade mais rigoroso e a integração DeFi mais profunda. Contudo, a ascensão do Open USD marca uma viragem no setor das stablecoins—da "concorrência de produto" para a "concorrência de ecossistema". Já não se trata de qual stablecoin é mais segura, mas sim de quem controla os canais de distribuição e quem determina a alocação do rendimento.
Para os investidores da CRCL, a questão central para o segundo semestre de 2026 poderá já não ser "Conseguirá o USDC manter o segundo lugar?", mas sim, "Num cenário em que a distribuição é soberana, conseguirá o fosso competitivo da Circle resistir?" A resposta permanece incerta, mas a disputa já está em marcha.
FAQ
P1: Porque é que o Mizuho reviu em baixa a Circle (CRCL) para "Underperform"?
O Mizuho considera que o modelo de "transmissão do rendimento" do Open USD distribui a maior parte do rendimento das reservas pelos distribuidores, o que poderá obrigar a Circle a ceder mais receitas a parceiros como a Coinbase, comprimindo as margens. O Mizuho reduziu a previsão de EBITDA para 2027 da Circle de 1 090 milhões $ para 699 milhões $, e baixou o preço-alvo de 85 $ para 50 $.
P2: O que é o Open USD? Em que difere do USDC?
O Open USD (OUSD) é uma stablecoin em dólares lançada a 30 de junho de 2026 pela Open Standard Alliance, que integra mais de 140 empresas como Visa, Stripe, BlackRock e Coinbase. Ao contrário da Circle, que retém a maior parte do rendimento das reservas, o OUSD distribui a grande maioria desse rendimento pelos parceiros de distribuição, reservando apenas uma pequena comissão de gestão.
P3: Qual é a oferta em circulação e a quota de mercado atual do USDC?
Em meados de julho de 2026, a oferta em circulação do USDC ronda os 73 mil milhões $, abaixo do pico próximo dos 80 mil milhões $ em março de 2026. O USDC é a segunda maior stablecoin do mundo em dólares, apenas atrás da Tether’s USDT (cerca de 1,84 biliões $).
P4: Que impacto tem a licença de banco fiduciário do OCC da Circle na cotação das ações?
A 10 de julho de 2026, a Circle obteve a aprovação final do OCC para estabelecer um banco fiduciário nacional de ativos digitais, o que fez disparar o preço das ações em pré-abertura mais de 10 %. Contudo, o Mizuho argumenta que esta aprovação não resolve as questões centrais do abrandamento do crescimento do USDC e da intensificação da concorrência, tendo o título devolvido rapidamente a maioria dos ganhos.
P5: Qual é o consenso dos analistas para a Circle (CRCL)?
Segundo um inquérito a 25 analistas, a recomendação consensual para a CRCL é "Comprar", com um preço-alvo médio a 12 meses de 123,35 $. No entanto, o intervalo de preços é amplo, desde um mínimo de 55 $ até um máximo de 243 $, refletindo uma divergência significativa nas perspetivas de mercado para a Circle.
