O Banco do Japão anunciou em junho o aumento da taxa de política para 1%, sendo esta a primeira vez desde 1995 que o país atinge este patamar. A 137Labs analisa que, ao longo das últimas duas décadas, uma grande quantidade de capital internacional tomou emprestado ienes a custos quase nulos, para alocar em ativos de risco como ações de tecnologia dos EUA, obrigações de mercados emergentes, matérias-primas e imobiliário global; esta estrutura de “yen carry trade” (operações de carry do iene) é um dos principais fundamentos subjacentes ao aumento dos preços dos ativos à escala global.
Três limitações estruturais que impedem o Japão de manter baixas taxas de forma indefinida
Um artigo da 137Labs indica que a taxa de juro extraordinariamente baixa do Japão, mantida durante 30 anos, não foi uma opção deliberada, mas sim um estado de equilíbrio formado sob a ação de três fatores estruturais:
Envelhecimento populacional: A população total do Japão, após atingir o pico em 2008, tem vindo a diminuir de forma contínua; a quota de população em idade ativa tem-se reduzido, o crescimento da procura de consumo tem abrandado, a expansão potencial da economia tem diminuído e, naturalmente, a taxa de retorno do investimento também tem baixado
Inflação estruturalmente baixa: De 1998 a 2020, a inflação “core” do CPI no Japão registou um aumento médio inferior a 1%; as empresas não têm incentivos para aumentar preços nem para expandir o investimento
Dimensão da dívida pública: Dados do FMI mostram que a dívida do governo japonês já ultrapassou 250% do PIB, sendo o valor mais elevado entre as principais economias desenvolvidas do mundo; as taxas de juro ultra-baixas não são apenas um instrumento de estímulo, mas também uma condição necessária para manter a estabilidade fiscal
Dados recentes que melhoram o crescimento dos salários e impulsionam a retoma da inflação
A mudança-chave que empurra o Japão para um ciclo de subida das taxas é o surgimento de um ciclo virtuoso entre salários e inflação. De acordo com os dados da negociação anual primavera entre trabalhadores e empresas no Japão (shuntō), em 2024 o aumento salarial foi de 5,1%, em 2025 de 5,2% e em 2026 cerca de 5,26%, com três anos consecutivos acima dos 5%, atingindo o nível mais alto em várias dezenas de anos.
Os dados do Ministério do Trabalho e dos Assuntos Sociais do Japão indicam que, em abril de 2026, o salário nominal anual cresceu 3,5% e os salários reais também continuam a crescer. Os dados do Ministério dos Assuntos Internos e Comunicações confirmam que o CPI “core” tem estado, por vários trimestres, acima da meta de 2% do Banco do Japão.
A pressão cambial é também outro fator que desencadeia a subida das taxas: em 2024, o montante acumulado de intervenções no mercado de câmbio pelo governo japonês ultrapassou 11 biliões de ienes, mas o iene continuou fraco, sugerindo que depender apenas da intervenção já não consegue alterar as expectativas do mercado.
A lógica de funcionamento do yen carry trade: financiamento a baixo custo e fluxos de capital globais
Segundo a 137Labs, a lógica central das operações de carry do iene é: contrair empréstimos em ienes a custos próximos de zero, convertê-los em moedas com maior rendimento e investir em Treasuries dos EUA ou noutros ativos de risco, obtendo lucros estáveis com base na diferença de taxas; ao adicionar alavancagem, os retornos são ainda ampliados. Estatísticas do Banco de Compensações Internacionais (BIS) mostram que o iene tem estado durante muito tempo entre as três principais moedas em volume de transações cambiais globais, sendo que uma parcela considerável serve necessidades de alocação de capital internacional, em vez da economia real japonesa.
Historicamente, tanto no período mais tardio da crise financeira asiática após 1998 como durante a crise financeira global de 2008, as operações de carry do iene registaram encerramentos em larga escala (desalavancagem), levando a uma rápida valorização do iene e a um aumento acentuado da volatilidade nos mercados globais. A 137Labs refere que, quando o Japão aumenta as taxas e o custo do financiamento sobe de 0,25% para 1%, o custo do financiamento já aumentou quatro vezes; os investidores institucionais terão de reavaliar os modelos de alavancagem e, se uma grande quantidade de instituições ajustar ao mesmo tempo, poderá despoletar um efeito de desalavancagem em massa.
Questões frequentes
Apesar da taxa de 1% do Japão ser ainda baixa face às outras bancas centrais no mundo, porque está o mercado tão tenso?
De acordo com o quadro de análise da 137Labs, a sensibilidade dos mercados financeiros não é para os níveis atuais, mas para a direção futura. Ao longo das últimas duas décadas, o mercado consolidou o consenso central de que “o Japão nunca entrará num ciclo de subidas das taxas”, e esse consenso sustentou todo o sistema de yen carry trade. Quando esse consenso começa a oscilar, mesmo que o patamar absoluto de 1% continue baixo, isso significa que as condições que sustentam o carry trade estão a mudar.
Após a subida das taxas, porque é que o iene não valorizou significativamente?
Com base nos dados do mercado cambial citados no artigo, o câmbio dólar/iene em 2024 a 2026 continuou, durante grande parte do tempo, a movimentar-se na faixa de 150 a 160. A análise do artigo indica que, enquanto a diferença de taxas entre EUA e Japão continuar a ser superior a 3 pontos percentuais (taxa dos EUA acima de 4%, Japão a 1%), o capital global continuará a inclinar-se para alocar em ativos denominados em dólares; a direção da taxa de câmbio acaba por depender da velocidade da variação da diferença entre as taxas dos EUA e do Japão, e não do montante absoluto da subida de taxas no Japão.
Quais são os principais marcos temporais que vale a pena acompanhar no futuro?
De acordo com um inquérito da Reuters, a maioria das instituições prevê que as taxas do Japão atinjam cerca de 1,25% até ao fim de 2026 e cheguem mais perto de 1,5% em 2027. A 137Labs analisa que o verdadeiro ponto de viragem é “quando a subida das taxas no Japão e a descida das taxas nos EUA acontecerem em simultâneo”, o que levará a que a diferença de taxas entre EUA e Japão se estreite de forma significativa e o impacto nos fluxos de capital globais possa ser muito superior ao da subida das taxas no Japão por si só.
