В США чип-стартап Cerebras Systems планирует продвигать IPO под тикером CBRS. Руководитель отдела исследований цифровых активов VanEck Мэтью Сигел в недавнем посте заявил, что Cerebras может оказаться самым обсуждаемым полупроводниковым IPO на рынке со времени выхода Arm на биржу в 2023 году. По словам Сигела, Cerebras намерена продать 28 млн акций по цене 115–125 долларов за акцию, объем сбора составит около 3,5 млрд долларов; при этом VanEck через свой Onchain Economy ETF (NODE) уже подал заявку на «полное удовлетворение» в рамках размещения через андеррайтеров.
Нужно отметить, что VanEck не является андеррайтером IPO Cerebras. Акцент в статье Сигела в том, что VanEck как инвестор стремится получить долю в IPO, а не выступать в роли андеррайтера. В конце он также раскрыл, что VanEck подал заявку на размещение акций IPO Cerebras, и как минимум один инвестиционный специалист VanEck ранее держал акции Cerebras на рынке частных размещений, поэтому у VanEck есть прямая финансовая заинтересованность в ценообразовании и итогах эмиссии этого IPO.
Почему Cerebras пользуется спросом? Быстрое рассуждение OpenAI перешло от NVIDIA
Мэтью Сигел считает, что бизнес-модель Cerebras и Arm радикально различаются. Стоимость Arm формируется за счет лицензирования архитектуры и роялти; по мере проникновения ее архитектуры в большее число устройств происходит «сложный процент» роста. Cerebras же — продуктовая компания с высокой фокусировкой: ее ключевой продукт — полупроводник уровня кристалла, предназначенный специально для решения проблемы скорости AI-инференса.
Сигел отмечает, что рынок AI-инфраструктуры разделяется на два направления: с одной стороны — тренировка и инференсные рабочие нагрузки с упором на GPU-стек (кластеры), нацеленные на пакетную обработку и пропускную способность; с другой — инференсный рынок, крайне чувствительный к задержкам, например AI agent, кодовые помощники, приложения в реальном времени и высокоинтерактивные продукты. В последнем случае скорость инференса — это не просто вопрос затрат: она напрямую влияет на пользовательский опыт, возможности ценообразования продукта и удержание.
Он приводит слова CEO Cerebras Эндрю Фельдмана: «Очевидно, NVIDIA не хочет терять бизнес OpenAI по быстрому инференсу, а мы забрали эту часть у них».
Сигел полагает, что эта фраза подчеркивает стратегическую значимость Cerebras: если потребности OpenAI в низколатентном инференсе начнут переходить к Cerebras, то CBRS — это уже не просто очередная компания AI-инфраструктуры, а возможный «маячок» для «нового класса оборудования».
Cerebras размещает модели внутри SRAM на кристалле, обходя узкие места пропускной способности памяти GPU
Сигел сводит технологическое преимущество Cerebras к «чипу уровня кристалла» и «on-chip SRAM». В отличие от традиционных GPU-кластеров, где данные приходится переносить между несколькими чипами и внешней памятью, дизайн Cerebras позволяет держать модели в основном внутри SRAM чипа, снижая узкие места по пропускной способности памяти и колебания задержек.
По словам Сигела, это дает Cerebras преимущество по скорости инференса перед GPU-решениями — до 15 раз — и обеспечивает более стабильную, предсказуемую картину задержек. Для AI agent, low-latency coding assistant, голосового взаимодействия, низколатентного поиска и сервисов инференса «детерминированная задержка» становится все более ценной.
Он также отмечает, что руководство Cerebras повысило цены из‑за превышения спроса над текущими возможностями, что означает: главная проблема компании — не недостаток спроса, а ограниченность предложения.
OpenAI — крупнейшая «база»: контракт на 20 млрд долларов поддерживает нижнюю границу выручки
Самый важный инвестиционный тезис в статье Сигела — долгосрочный контракт, подписанный Cerebras с OpenAI.
По его словам, соглашение Cerebras и OpenAI — это take-or-pay контракт на 20 млрд долларов с покрытием контрактной мощности 750MW до 2028 года; у OpenAI также есть опцион увеличить мощность примерно до 2GW, а дополнительная сумма контракта составит около 34 млрд долларов, цена — примерно 27 млн долларов за MW.
Сигел говорит, что контракт поддерживается структурой: 1 млрд долларов операционного займа и варанты, что превращает его в базу будущей выручки Cerebras. Текущий RPO компании (remaining performance obligations, остаточные обязательства по исполнению) — около 24,6 млрд долларов. Компания ожидает признать суммарно около 15% в 2026–2027 годах, что соответствует примерно 3,7 млрд долларов; и еще около 43% в 2028–2029 годах — примерно 10,6 млрд долларов.
Codex Spark — прокси-показатель для наблюдения за использованием OpenAI
Сигел также упоминает, что внешние инвесторы не могут напрямую наблюдать загрузку производственных мощностей Cerebras, поэтому он рассматривает Codex Spark OpenAI как ближайший публичный прокси.
По его словам, Codex Spark — это низколатентная версия coding agent Codex от OpenAI, работающая на инфраструктуре Cerebras. Продукт в январе 2026 года имел около 600 тыс. недельно активных пользователей; с тех пор их число превысило 4 млн, рост примерно в 7 раз за четыре месяца, и на данный момент продукт доступен только для пользователей ChatGPT Pro.
Сигел считает, что если Spark будет расширен на всех платных пользователей ChatGPT, потенциальная пользовательская база сможет в короткое время заметно вырасти. Это не только повысит использование контрактной мощности 750MW, но и усилит вероятность того, что OpenAI реализует дополнительный опцион расширения на 1,25GW.
AWS, Meta, Oracle и IBM — в списке клиентов Cerebras
Помимо OpenAI, Сигел также называет AWS, Meta, Oracle и IBM важными партнерами Cerebras. При этом особенно ключевой является связь с AWS: Cerebras может интегрироваться в корпоративный рынок через Amazon Bedrock, не полностью полагаясь на собственную прямую продажу.
Он также говорит, что AWS сделала 270 млн долларов инвестиций в акции Cerebras, а Meta, вероятно, будет использовать Cerebras для инференса моделей Llama. Это означает, что если Cerebras сможет доказать масштабируемость сценариев OpenAI, у компании есть шанс расшириться от базы одного крупного клиента к более широким потребностям со стороны предприятий и облачных платформ.
ZK proof: Cerebras может стать аппаратным ускорителем для верифицируемых вычислений в блокчейне
Стоит отметить, что Сигел как research-руководитель VanEck особенно рассматривает Cerebras с позиции ончейн-экономики.
Он считает, что чиповая архитектура Cerebras обладает большим объемом on-chip SRAM, очень высокой пропускной способностью памяти и высокопараллельными вычислительными возможностями, поэтому подходит не только для AI-инференса, но и может стать аппаратным ускорителем для генерации zero-knowledge proofs (ZK proof).
ZK proof — важная технология для масштабирования блокчейна и верифицируемых вычислений: вычислительно сложная и чувствительная к задержкам. Сигел полагает, что по мере перехода verifiable compute к режиму «в реальном времени» Cerebras естественно «встроится» в такие рабочие нагрузки — и именно поэтому VanEck Onchain Economy ETF (NODE) среди причин хочет выделить долю в CBRS.
Сигел также признает, что сейчас маржа валовой прибыли Cerebras ниже 40%, что выглядит меньше типичного для полупроводников и облачных компаний диапазона 55%–70%. Однако он считает, что такое сравнение не совсем справедливо.
Причина в том, что Cerebras — это не только продажа чипов: компания также может предоставлять облачное развертывание, установку систем на площадке клиента и даже, по запросу клиентов, помогать строить мощности выделенных дата-центров. Это позволяет Cerebras захватывать экономическую ценность и чипов, и hosting-уровня, но при этом маржа валовой прибыли в отчетности может быть ниже, чем у чистых чиповых компаний.
Базовое допущение Сигела: по мере роста масштабов, улучшения себестоимости чипов уровня кристалла и увеличения доли софта и облачных сервисов маржа валовой прибыли Cerebras сможет достигнуть около 50% к 2030 году. В оптимистичном сценарии, учитывая, что текущий backlog на 24,6 млрд долларов ожидается трансформироваться в маржу около 60%, маржа даже может приблизиться к 60%.
Оценка дорогая, но есть три «фреймворка» бычьего сценария: мультипликатор выручки, TAM для инференса, ценность на каждый MW
Сигел не обходит стороной проблему завышенной оценки IPO Cerebras. Если считать по 125 долларов за акцию, то CBRS оценивается примерно в 52x выручки за 2025 год — и ретроспективный мультипликатор нельзя назвать дешевым.
Но он считает, что для компании, чья будущая выручка может существенно вырасти из‑за контрактного backlog до 2027 года, ретроспективный мультипликатор имеет ограниченный смысл. Если считать по прогнозной выручке 2026 года, CBRS — около 16,7x forward revenue, что близко к медиане среди полупроводниковых peer-компаний.
Сигел предлагает три фреймворка оценки
Первое — оценка по мультипликатору выручки 2028 года. Базовый сценарий предполагает, что выручка Cerebras в 2028 году достигнет 5,5 млрд долларов; при применении мультипликатора 10x это дает около 258 долларов за акцию, то есть рост примерно на 107% относительно средней цены в IPO. Оптимистичный сценарий: выручка 6,5 млрд долларов и мультипликатор 12,5x, что соответствует примерно 381 доллару за акцию.
Второе — расчет через TAM рынка инференса. Сигел ссылается на данные Bloomberg Intelligence: размер рынка инференса в 2028 году — примерно 201 млрд долларов, в 2029 году — около 292 млрд долларов. Если выручка Cerebras в 2028 году составит 5,5 млрд долларов, то это лишь около 2,7% рынка инференса; если 6,5 млрд долларов — около 3,2%. Он считает эти допущения по доле рынка не чрезмерно агрессивными.
Третье — оценка через ценность на каждый MW мощности. Он берет за ориентир рыночную оценку CoreWeave примерно 20 млн долларов за MW, затем применяет контрактную мощность Cerebras и OpenAI 750MW: только базовая часть контракта OpenAI может поддерживать Enterprise Value примерно на 15 млрд долларов; если OpenAI реализует опцион расширения до 2GW — это соответствует Enterprise Value примерно на 40 млрд долларов.
Сигел подчеркивает, что CoreWeave по сути является арендодателем инфраструктуры GPU compute, тогда как Cerebras одновременно владеет собственной IP чипов, софт-стеком и экономикой мощностей дата-центров; теоретически ее оценка на каждый MW не должна быть ниже, чем у чистых компаний инфраструктуры.
Главные риски: концентрация клиентов, наращивание мощностей, цепочка поставок TSMC и технологический «ров»
Сигел также перечисляет ключевые риски Cerebras. Первый — концентрация клиентов. В 2025 году на два клиента, связанных с Абу‑Даби (G42 и MBZUAI), приходится суммарно около 86% выручки, что на поверхности выглядит как высокая концентрация.
Однако он считает, что контракт OpenAI будет структурно замещать прошлую проблему концентрации с UAE-клиентами в период 2026–2028 годов, а AWS и другие партнеры также обеспечат дальнейшее распределение.
Более важные риски, по-настоящему, включают следующее: сможет ли Cerebras своевременно завершить наращивание мощности, насколько стабильна производственная цепочка TSMC по выпуску чипов уровня кристалла, и не сократится ли разрыв по задержкам из‑за следующего поколения GPU или других AI-архитектур, ослабив технологический «ров» Cerebras.
В завершение Сигел отмечает, что VanEck как один из крупнейших в США полупроводниковых ETF SMH занимается долгосрочными исследованиями полупроводниковой индустрии; при этом VanEck также через WhiteFiber (WYFI) имел отношения по развертыванию мощностей с Cerebras, поэтому раньше других познакомился с реальным расширением операционной деятельности Cerebras.
Он говорит, что VanEck Onchain Economy ETF (NODE) подал андеррайтерам заявку на максимальное размещение акций IPO Cerebras. Причина — не только уверенность в рынке AI-инференса, но и то, что в будущем Cerebras может стать важным аппаратным слоем для блокчейна ZK proof, верифицируемых вычислений в реальном времени и on-chain инфраструктуры.
Эта статья: Расшифровка от главы исследования VacEck — почему оценка дорогая, и почему я все равно бычий по «конкуренту NVIDIA» Cerebras IPO впервые появилась в цепных новостях ABMedia.
